华夏航空(002928)：2020盈利正增长 1Q21亏损收窄

　　2020 全年净利润实现正增长，2021 年一季度亏损同比收窄；维持“买入”

    　　华夏航空 4 月 27 日公告 2020 年营收 47.28 亿，同降 12.6%，归母净利润6.13 亿，同增 22.0%，高于我们预期的 4.82 亿；其中四季度归母净利润 4.42亿，同增 224.2%；2021 年一季度营收 11.01 亿，同增 4.8%，归母净利润-0.48 亿， 2020 年同期为-0.96 亿。春节前鼓励就地过年政策对于公司一季度盈利存在拖累，我们微调 2021-2022 年归母净利润预测至 7.79/10.68 亿。

    　　但春节后航空需求迅速反弹，带动航空板块盈利能力和估值水平回升，更新目标价至 19.95 元。我们持续看好公司在支线市场逐步形成的核心竞争力，将享受支线市场成长，维持“买入”。

    　　2020 年运力恢复快速，低油价、资产处置收益、其他收益推高全年净利润公司特有的机构运力购买模式，使得运力得以较快恢复，2020 年 ASK 同比仅小幅下滑 3.2%，同时 RPK 同降 16.4%，客座率 69.6%，同降 11.0pct，拉低全年营收，同降 12.6%。不过 2020 年航空煤油出厂均价同降 37%，使得燃油成本同降 40.5%，营业成本同降 13.5%，毛利润录得 6.5 亿，仅同降5.9%。另外公司资产处置收益（出售并回租三架 CRJ-900）和其他收益分别为 1.1 亿和 6.3 亿，分别同增 1.4 亿和 0.7 亿，使得最终归母净利润达到6.1 亿，同增 1.1 亿。

    　　2021 年一季度疫情拖累至亏损，但同比仍有所收窄春节前疫情有所反复，鼓励就地过年政策使得公司 2021 年一季度 ASK/RPK环比 2020 年四季度分别下降 14.7%/24.4%，客座率仅 65.5%，环比下降8.4pct。需求疲弱拉低一季度营收，环比下降 21.5%，毛利润环比下降 53.5%至 1.05 亿。同时由于新租赁会计准则，财务费用录得 1.2 亿，环比提升 0.8亿，最终一季度仍录得亏损，亏损额达到 0.48 亿。但由于新冠对于公司 2020年一季度冲击更为剧烈，形成低基数，2021 年一季度亏损缩窄 0.48 亿。目前航空需求复苏势头迅猛，参考 2020 年或推动公司快速扭亏。

    　　上调目标价至 19.95 元，维持“买入”评级

    　　公司特有的机构运力购买模式使其 2020 年净利润仍正增长；长期坚定的支线战略形成细分市场护城河，与商飞签订合作协议，或有助于公司进行成本管控，提升盈利水平。基于最新运营数据，我们微调 21E-22E归母净利润-2%/6%至 7.79/10.68 亿，引入 23E 净利润预测 13.73 亿。春节后航空需求迅速反弹，带动板块盈利能力和估值水平提升，我们参照可比公司 19x2022 年 PE，给予目标价 19.95 元（前值 2021 年 22xPE，目标价 17.16 元），维持“买入”。

    　　风险提示：补贴低于预期、高铁分流高于预期、国际油价波动，运力引进低于预期。