光大银行(601818)：经营趋势向好 资产质量继续夯实

　　核心观点： *除非特别注明，本篇报告货币均为人民币。

    　　业绩稳中有进。公司披露2021 年一季报，营收、PPOP、归母净利润同比分别增长3.7%、3.1%和6.3%。从业绩拆分来看，规模增长、净手续费收入、拨备计提是主要正贡献因素，净息差、税率是主要负贡献因素。21Q1 净手续费收入同比增速6.7%，占营收比重20.2%，同比上升0.5pct。

    　　贷款占比提升，活期存款增长较好。我们测算，21Q1 净息差较20A 末有所下滑。资产端，Q1 贷款环比增长5.0%，同比增长9.1%，贷款占生息资产比重较20A 末提升0.52pct 至58.4%。负债端，Q1 存款环比增长3.0%，同比增长1.6%，存款占计息负债比重71.5%，公司披露21Q1 末活期存款日均占比 32.36%，较20A 末提升0.9pct。我们认为，公司2021 年着力于推动存款“量价双优”，资产端投放重点向零售倾斜，预计未来净息差稳定运行。

    　　不良率降，拨备覆盖率升，资产质量继续夯实。21Q1 不良率1.37%，环比继续下降0.01pct；拨备覆盖率183.87%，环比继续回升1.16pct。

    　　我们测算，21Q1 不良贷款生成率（年化）为1.61%，环比回落0.44pct，同比亦回落0.16pct。近年来，公司不断完善风险管理体系，主动加快存量不良核销处置节奏，资产质量得以进一步夯实。随着经济复苏，不良生成率逐渐回落，预计未来资产质量指标继续稳定在合理区间。

    　　零售和私行客户数与AUM 快速上升。21Q1 末，管理零售客户总资产（AUM）1.98 万亿元，比20 年末增加640 亿元，同比增速约10%；零售客户1.26 亿户，比20 年末增加333 万户，同比增速约20%；私人银行客户43,766 户，比20 年末增加3,654 户，同比增速约30%。

    　　随着集团协同、科技赋能不断增强，零售获客强劲，各项业务全面发展，公司财富管理建设将获得持续动力。

    　　投资建议：公司21Q1 业绩总体稳健，财富管理、客户基础和风险管控方面表现出色。预计21/22 年归母净利润增速为11.8%/12.4%，EPS为0.74/0.84 元/股，当前A 股股价对应21/22 年PE 为5.2X/4.6X，PB为0.55X/0.50X。近两年公司PB 中枢在0.7X 左右，公司聚焦“打造一流财富管理银行”战略愿景和“再上新台阶”阶段性战略目标，可以给予公司A 股21 年PB 估值0.8X，合理价值5.55 元/股，按照当前AH 溢价比例，H 股合理价值4.76 港币/股（采用的港币对人民币汇率为0.8347），均给予“买入”评级。

    　　风险提示：经济增长超预期下滑；资产质量超预期恶化。