华帝股份(002035)：终端景气修复 Q1经营向好

　　业绩总结： 2020 年公司实现营收43.6 亿元，同比减少24.1%；实现归母净利润4.1 亿元，同比减少45.5%；实现扣非净利润3.7 亿元，同比减少46.2%。单季度来看，Q4 公司实现营收13.9 亿元，同比减少5.8％；实现归母净利润1.4亿元，同比减少41.3%；实现扣非后归母净利润1.3 亿，同比减少36.2%。2021年Q1 公司实现营收10.5 亿元，同比2020 年Q1 增长52.2%，同比2019 年Q1 减少21%；实现归母净利润0.8 亿元，同比2020 年增长67%，同比2019年减少41.7%；实现扣非净利润0.7 亿元，同比2020 年增长77.2%，同比2019年减少44.8%。公司拟向全体股东派发现金红利0.15 元/股，分红率为31.2%。

    　　多维拓展销售渠道，经销体系深化变革。公司优化营销体系建设，实现销售网络全覆盖。线下零售渠道方面，公司做好传统零售深化，提升运营水平；加强与京东、苏宁等新零售平台合作，促进渠道下沉发展；进一步深化KA 系统合作，全面进驻百货系统。线上渠道方面，坚持线上线下协同发展，通过抓紧直播、短视频等方式组建销售达人矩阵，2020 年线上渠道实现营收14.4 亿元，占主营业务营收比例提升至33.5%。工程渠道方面，加强自营与代理相结合的模式，与百强房企开展全方位纵深合作，公司现已成为恒大、融创、保利等众多房地产战略采集指定供应商，2020 年工程渠道创营收5.9 亿元，同比增长25%，占主营业收营收比例提升至13.7%。海外渠道方面，国际化布局取得成果，2020年海外渠道实现营收5.2 亿元，占主营业务营收比例提升至12%。

    　　迎合市场趋势，推动集成化套系化战略落地。根据奥维云网（AVC）推总数据显示，2020 年集成灶销量238 万台，同比逆势增长12%；嵌入式复合机同比增长62.1%，厨电行业集成化、套系化、场景化发展趋势明显。2020 年公司精准把握消费趋势，以集成灶为起点迅速启动集成化、套系化战略。同时公司推出“全系”核心概念，以”烟机+灶具+洗碗机+蒸烤一体机+热水器”套系厨电产品打破传统单品研发思路，推广“华帝五件套”、“华帝七件套”，带动公司多品类产品营收上升。2020 年公司洗碗机实现营收7264.5 万元，同比增长21.1%；集成灶实现营收1766 万元，同比增长137.34%；橱柜实现营收5.2 亿元，同比增长15.9%。

    　　盈利能力承压。2020 年公司综合毛利率为43.1%，同比减少5.1pp。虽然年初以来，公司产品均价持续修复，但是考虑到原材料价格的上涨以及会计准则的调整，短期内公司毛利率承压。疫情期间公司积极推进生产效率、组织框架等内部革新，运营效率提升，费用得到优化。但是疫情下收入规模下滑，费用摊销受到影响。公司销售费用率/管理费用率同比变动-2.5pp/+1.8pp。综合来看，公司净利率为9.5%，同比减少3.7PP。

    　　终端景气修复，Q1 盈利能力提升。随着疫后终端需求修复，公司一季度经营复苏。根据奥维云网数据显示，华帝油烟机 2021Q1 线上零售额相较于 2020/2019年同期分别变动+103.4%/+55%，线下零售额相较于2020/2019 年同期分别变动+91.9%/-23.63%。盈利能力方面，Q1 公司综合毛利率为42.1%，同比减少1.8pp，我们推测主要是受到原材料价格上涨影响。费用率方面，公司销售费用率为26.3%，同比减少0.8pp；管理费用率为11.8%，同比减少2.4pp。综合来看，公司净利率为7.5%，同比提升0.6PP。

    　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023 年EPS 分别为0.64 元、0.74 元、0.85元，维持 “持有”评级。

    　　风险提示：原材料价格或大幅波动、厨电终端需求恢复不及预期。