鲁西化工(000830)：一季度10亿净利接近预告上限 持续看好全年业绩表现

　　事件

    　　2021 年一季报：Q1 实现营业收入62.16 亿元，同比增长85.34%，实现归母净利润9.99 亿，同比20Q1 增长5835%，环比20Q4 增长182%。其中归母净利润接近此前业绩预告给出的区间上限。

    　　简评

    　　Q1 景气跳涨，业绩大增

    　　进入2021 年以来，在节前短暂下跌之后，由于（1）油价持续坚挺；（2）海外各地装置开工率表现持续不佳、美国部分炼油装置因寒潮影响临时停工；（3）内外需旺盛等原因，节后大多数化工品价格大幅上行。如下图1，Q1 及当前公司大部分化工品价格、价差均相比2020Q4 有明显上升。在此背景下，煤化工行业企业利润率均有明显改善。公司Q1 单季业绩也大幅增厚，综合毛利率达到29.15%，环比20Q4 大幅增加9.44pct。

    　　分产品来看，肥料：肥料Q4 为相对淡季，Q1 春季农肥需求逐步复苏，且供应端气头产能受限产影响较大，价格逐步上行，目前已达到18 年高点。己内酰胺-PA6：上游原料（苯酚）以石化路线为主导，受原油上涨支撑明显，近期下游纺织服装等逐步复苏，下游备货积极，持续提振需求端。丁辛醇：辛醇下游主力产品之一是DOTP，DOTP 是医用手套重要原料。20 年国内医用手套线大量扩产，向上形成对辛醇需求拉动。丁辛醇共用装置，20Q4 开始行业整体供需趋紧已经开始显现。21 年春节期间美国受寒潮冲击大量丁辛醇产能停产，促成丁辛醇价格急涨屡创历史新高。DMF：

    　　20Q4 华鲁新产能投放后被市场充分消化，而行业供给愈发集中、需求端保持稳定增长，整体供需缺口仍存，价格仍然维持高位震荡。PC：上游原料（双酚A）以石化路线为主导，受原油上涨支撑明显。DMC：由于需求端旺盛增长和行业新增产能不及预期，20H2 开始有机硅行业开始有系统性的供需紧张，Q4 价格出现急涨。21Q1 行业仍无新产能投放，供需态势维持，价格短暂回落后又开启上涨。

    　　此外，Q1 公司研发费用明显增加，单季合计2.33 亿元，同比增加90.60%，环比增加32.37%，据公司此前披露，研发投入主要用于开展PC、PA6、氟材料等新材料产品研发，同时围绕产品质量提升、节能降耗、装置本质安全等方面开展研发活动。

    　　整体景气有望维持高位，看好全年高盈利表现

    　　当前时点，我们判断公司主力产品在2021 年仍将有优良景气表现。包括丁辛醇：伴随市场情绪降温、海外装置（主要是美国受寒潮影响产能）陆续恢复，丁辛醇价格从历史高位略有下滑，但目前而言由于辛醇下游DOTP 受益于国内手套线持续大幅扩能，行业下游需求仍然在旺盛增长，年内将持续支撑丁辛醇价格。

    　　DMF：20H2 华鲁新产能投放以来已被市场消化，但行业供应集中、下游刚需稳定增长，总体供需仍然趋紧，价格仍然居高不下；预计后期价格仍将以高位震荡为主。

    　　己内酰胺-PA6：纺服产业链是出行需求的代表，我们认为其景气复苏仍将是后疫情时代的主线，向上带动包括锦纶等各化纤产品的需求复苏。

    　　而另一方面，也应注意到到目前为止，公司PA6、烧碱、制冷剂等价格仍然在历史偏低水平，后续伴随内外需的持续复苏，上述产品仍有望为公司带来后续可观的业绩弹性。

    　　公告140 亿元投资计划，新一轮大型资本开支开启，产业园崛起进行时12 月25 日，公司公布140 亿元投资计划。截至2020Q3，公司固定资产合计203 亿元，而本次公告的资本开支为140 亿元，占固定资产比例达70%，势必大幅扩充公司经营体量。分项目看：

    　　（1）60 万吨己内酰胺·尼龙6 项目：实质上相当于尼龙三期项目，随着前期两期项目投产，公司业已具备双氧水→环己酮→己内酰胺→PA6 的完善垂直产业链布局，充分压低成本，盈利能力很强。本次的扩产是典型的“延伸长板”，有望带来确定性的业绩增量。

    　　（2）120 万吨双酚A：公司现有布局为氯气→光气→PC（现20 万吨产能），但不具备双酚A 配套。本次拟配套的120 万吨双酚A 将能充分解决PC 的原料配套问题，属于“补齐短板”，进一步加强产业链一体化能力。

    　　（3）24 万吨乙烯下游一体化：公司现有30 万吨MTO，对应15 万吨左右乙烯产能，据公告，新项目或将以乙烯为原料生产下游丙醇、丙酸、丙醛等产品，将进一步丰富园区产业链条。

    　　中化入主，定增增加资本实力、进一步增强中化集团的控制力中化入主之后，7 月，公司公告拟非公开发行募集资金不超过32.96 亿元，全部用于偿还有息负债及补充流动资金，发行对象为中化投资。定增完成后，公司控股股东将变为中化投资。本次增资，一方面帮助公司增加资本实力、优化资产结构；一方面继续加强中化集团的控制力：中化集团为有70 年历史的国有骨干企业，旗下化工板块拥有大量优质资产，其中包括氟化工（萤石、氢氟酸、制冷剂）、聚烯烃、聚碳酸酯等与公司业务直接相关的部分，也包括其它农药化学品、石化原料与中间体等公司未来有机会拓展的业务。通过扩大投资和产业链协同等多种方式，中化集团有望起到支持鲁西集团加快发展、建设世界一流的化工新材料产业园的作用。

    　　我们预测2021-2023 年净利润分别为30.59 亿、34.91、39.71 亿，对应PE 为10X、9X、7X，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　部分高价化工品景气下滑超预期；下游需求改善不及预期；油价大幅下跌