伊之密(300415)：继续看好下游制造业和出口复苏

　　伊之密公告2020 年年报与2021 年一季报。公司2020 全年营收实现27.2 亿元，同比增长28.6%，归属上市公司股东净利润实现3.14 亿元，同比增长62.9%。公司2021 年一季度营收实现7.6 亿元，同比增长115.2%，归上净利润实现1.07 亿元，同比增长893.3%。公司自20Q2 开始便持续保持单季盈利1 亿元左右的优异成绩，叠加下游汽车行业的持续复苏，公司有望持续受益于行业的高景气。

    　　1、营收规模持续扩张，下游汽车行业复苏明显分业务来看，公司2020 年注塑机业务营收同比增长41.4%，压铸机业务营收尽管同比增长仅2%，但已终止了自2018 年以来连续两年负增长的趋势。公司2020年注塑机毛利率为35.4%，同比增加1.4pct，一季度注塑机业务维持高景气，1月和3 月国内接单连续创出历史新高。从下游表现来看，汽车、包装、医疗领域的营收分别增长68%/90%/54%。下游汽车再次依靠22.7%的比例成为占比最大的领域，一季度汽车领域的在手订单金额占比进一步提升至25%，下游汽车的持续复苏有望助力公司注塑机、压铸机业务实现双核共振。

    　　2、规模效应释放业绩弹性，经营活动现金流充沛，分红增加公司自20Q2-21Q1，归母净利润增速分别为53%/131%/560%/893%，显著高于各季营收增速。规模效应既来自于公司精益化流水线实现的320T 以下小型注塑机的规模化生产，也来自于被业绩摊薄的各项费用，公司2020 年销售/管理费用率分别下降了1.8/1.4pct，财务费用率因汇兑损益而有所增加。公司2020 年全年/2020Q1 经营性现金流同比增加80.4%/344.4%，反映了订单状态的火爆和持续改善的资金环境。资金与经营环境改善的同时，公司重视给予投资者合理的回报，2020 年现金分红比例达到28%，同比增加6pct，分红金额翻倍。

    　　3、海外出口持续复苏，手持订单充足

    　　公司2020 印度古吉拉特新工厂一期完成规划，建造工作已经开始，而印度注塑机市场依然需求旺盛。2020 年海外业务收入同比下降8.9%，伴随海外经济复苏，产品出口将贡献较强的业绩弹性。一季度公司手持订单金额13.3 亿元，其中，3C、汽车下游的订单金额分别达到2.8/3.3 亿元，按公司2-8 个月的产销周期来看，光在手订单就足以在Q2、Q3 提供单季度接近7 亿元的销售额，因此哪怕三季度增速回落，今年依然能取得强业绩表现。原材料价格上涨的背景下，公司产品提价抵消了部分负面影响。

    　　4、产能扩张有序，产品竞争力持续提升，投资价值凸显从长期的维度来看，公司产能扩张有序。公司在国内重点投入的五沙第三工厂已进入开工建设阶段，建成后总面积达到44.7万平方米，预计2021年底建成投产，可实现超过20 亿元产值。此外，公司持续完善产品体系，提高产品竞争力，在近期的CHINAPLUS 会展中，伊之密展示了全新的注塑一体化成性方案和微发泡成型工艺，而智能化建设，包括智能锁模技术、智能射出技术已经在全电机上得到体现，去年年底中标的8500T 超大型二板机也应用了智能锁模系统。

    　　我们认为，注塑机、压铸机的重要下游汽车行业的复苏刚开始，而海外经济复苏则提供了另一个有力的业绩增长点。当前公司在手订单充裕，现金流稳定，投产有序且出口持续改善，动态PE 为20.6 倍，考虑公司稳步提升的市占率和行业地位，估值仍然偏低，维持强烈推荐。

    　　5、风险提示：竞争加剧价格下降、原材料价格上涨、海外需求恢复不及预期