王府井(600859)：业绩短期承压 看好免税业务打开空间

事件：王府井发布2020 年年报，报告期内公司实现营业收入82.23 亿元，同比下滑69.30%（新标准口径下同比下滑5.87%），实现归母净利润3.87 亿元，同比下降59.77%。单Q4 实现营业收入25.92 亿元，同比下降64.92%，实现归母净利润1.75 亿元，同比增长52.95%。

    全年业绩承压，Q4 业绩转正。报告期内公司实现营业收入82.23 亿元，同比下滑69.30%（新标准口径下同比下滑5.87%），实现归母净利润3.87 亿元，同比下降59.77%。分业态来看，2020 年公司百货销售实现营收56.28 亿元（同比下滑68.07%），占比68.44%；奥特莱斯营收7.46 亿元（同比+83.43%），占比9.07%；购物中心营收12.02 亿元（+60.78%），占比14.61%。报告期内公司新开门店4 家（购物中心3 家、奥特莱斯1 家），关店3 家，截止报告期末公司门店总数达到55 家；报告期内新准则可比口径下同店下降5.45%。

    毛利率/费用率受收入口径调整提升，整体盈利水平有所下降。公司2020 年主业毛利率为35.43%，同比提升14.79pct，分业态看，百货/购物中心/奥特莱斯毛利率分别为32.98%/36.29%/69.24% ， 分别同比变动+15.6/+19.24/+58.78pct。报告期内公司期间费用率为24.82%，同比提升10.53pct，其中销售/管理/财务费用率分别为13.71%/10.88%/0.23%，分别同比变动+2.82/+7.47/+0.24pct。公司净利率提升0.79pct 至4.31%。

    新业态贡献长期增长来源，经营效率有望持续提升。公司2015 年开始加快购物中心与奥莱业态布局，每年以2-3 家门店的速度进行展店，为公司贡献可持续的增长来源。2018 年公司划转至首旅集团旗下，报告期内公司加快与首旅集团的机制文化融合与市场化激励进程，经营效率有望持续提升。

    投资建议：暂不考虑免税业务，我们预计公司2021~2023 年归母净利润为9.50/10.48/11.52 亿元。公司作为全国百货龙头，资产优质现金流充足，短期疫情不改长期价值，维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示：疫情影响超出预期；电商冲击加大。