卓胜微(300782)第一季度报告点评：2021Q1业绩超预期 射频前端模组助推业绩持续爆发

　　事件：

    　　公司发布2021 年第一季度报告：2021Q1 公司实现营业收入11.83 亿元，同比增长162.37%，实现归母净利润4.92 亿元，同比增长224.34%。

    　　投资要点：

    2021Q1 业绩超预期，射频前端模组助推业绩持续爆发。公司2021Q1实现归母净利润同比增长224.34%，环比增长38.59%，其业绩爆发的主要原因系5G 通信技术的发展带动了射频前端市场需求的快速增长，公司抓住5G 和国产替代发展机遇，不断丰富和优化产品结构，在保持射频分立器件竞争优势的同时，持续推进射频模组产品的市场化进程。

    　　毛利率方面，受益于高毛利率的射频模组产品占比提升，2021Q1 公司整体毛利率达到57.81%，同比增长5.14pct；期间费用方面，公司把控能力进一步提升，2021Q1 公司期间费用率为6.52%（-3.05pct），其中销售费用率为0.75%（-0.82pct），管理费用率为5.86%（-1.81pct），财务费用率为-0.10%（+0.70pct）；研发费用方面，公司持续加码研发，2021Q1公司研发投入达0.61 亿元（+19.6%），呈不断上升趋势，研发费用率为5.12%；客户方面，公司下游客户结构持续优化，2021Q1 前五大客户合计占比为78.39%，同比下降2.48%。细分来看，公司第一大客户业务占比由2020 年同期的32.51%下降至21.38%，其余四大客户占比均超过10%，整体分布更为均衡，客户结构逐步趋于合理。

    立足射频前端分立器件领域，持续推动产品模组化进程，公司未来发展脉络清晰。公司深耕射频前端领域十数年，已在国内射频前端细分领域具有领先优势，是国内少数可比肩国际领先企业的射频器件提供商之一。公司基于其早期的射频开关和LNA 两款拳头型产品，于2019 年成功推出分集天线射频链路模组并实现放量。随着公司在SAW 高端滤波器和手机端PA 的逐步布局，有望在未来切入主集射频链路领域，实现射频前端模组全覆盖。相较于分集产品，主集模组拥有更高的技术壁垒和更大的价值量，需要同时具备接收和发射射频信号的能力，支持TDD和FDD 并存的5G 空口双工技术。主集产品中集成度最高的LPAMiD是由射频开关、滤波器、双工器、PA、LNA 多种分立器件排列组合构成，其内含器件数量和设计复杂度远高于分集LFEM。根据YoleDevelopment 的统计与预测，2019 年射频前端市场为152 亿美元，到2025年有望达到254 亿美元，2020-2025 年年均复合增长率达到11％，其中射频模组市场规模将达到177 亿美元，年均复合增长率达到8%，在这之中含PA 的主集模组将占据89.31 亿美元的市场规模，成为整个射频前端产品中占比最大的部分。目前来看，射频前端市场主要被Skyworks、Broadcom 和Qorvo 等国际龙头占据，国内供给严重不足，我们认为未来随着公司逐步实现射频前端主分集模组全覆盖，有望在国产替代、5G商业化带来下游需求增长的大背景下，进一步扩大在国内射频市场的竞争优势，扩大市占率，公司未来发展脉络清晰。

    盈利预测与投资评级：公司作为国内射频前端龙头，围绕建立全球领先射频领域技术平台的战略目标，凭借不断增强的创新驱动力和日趋完善的产品线布局，在5G 商业化和国产替代驱动下具备较强的长期成长确定性。公司在保持分立器件业务竞争优势的同时，持续推动分集模组市场化进程并积极布局主集模组产品，力争实现射频前端产品的全覆盖，在国产替代的大背景下，未来成长可期。基于审慎性原则，暂不考虑权益分派对公司业绩和股本的影响，考虑到行业景气度和公司成长性，我们上调盈利预测，预计公司2021-2023 年实现归母净利润分别为21.91（+1.09）/29.33（+1.16）/38.33（+1.68）亿元，对应EPS 分别为11.82/15.83/20.68 元/股，对应当前PE 估值分别为63/47/36 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：下游需求不及预期风险；中美贸易摩擦持续恶化风险；产品研发不及预期风险。