科顺股份(300737)2020年年报&2021年一季报点评:产能释放带来高增长 抗风险能力不断提高

类别:创业板 机构:东方证券股份有限公司 研究员:黄骥/江剑 日期:2021-04-25

  核心观点

    新产能释放助推业绩超预期,高送转提升流动性。20 年营收/归母净利润62.38/8.9 亿,YOY+34%/145%,防水材料销量4.38 亿平,YOY+64%,大幅增长主要由于荆门等新基地投产、产能规模增加且全国布局更完善,同时公司也加大了市场开拓力度;分业务,防水卷材/涂料/施工收入增速28%/25%/96%,施工增长较快主要由于与中建、华为等战略客户的包工包料订单增加;拟10 股转8 股派1.5 元,股票流动性有望增强。21Q1 营收/归母净利润14.61/1.65 亿元,YOY+81%/463%,预计销量YOY+80%左右。

    沥青价格下降带动盈利能力提升,减值计提释放风险。将2.53 亿运输费用从成本中扣除后实际毛利率41%,同比提升7.5pct,原料成本下降使卷材单位毛利增加0.5 元/平米,涂料单位毛利增加86 元/吨。期间费用率同比下降6.64pct,运费调整使销售费用率同比下降6.14pct。计提资产减值准备2.78亿,其中针对华夏幸福的债务问题将其应收款的80%(1.45 亿)计提坏账。

      经营净现金流5.52 亿,YOY+215%,净现比提升14pct 至62%,其中支付其他经营活动有关的现金减少1.6 亿,我们判断进一步降低了履约保证金。

    成本控制保障盈利能力,21 年现金流有望继续改善。新基地投产后配套的沥青储备能力逐步增强,通过冬储和远期合约可部分缓解沥青上涨的压力。

      在销售端,21 年公司一方面继续巩固头部集采客户的份额,另一方面将注重经销领域补短板,目标将经销占比提升7pct 至45%,现金流可持续改善。

    上市三年再造2 个科顺,未来三年更值得期待。17 年至今以70%的员工增长,实现了3 倍的营收增长,人均产值提升80%。根据百亿发展战略,一方面防水主业提出21-23 年产能CAGR+40%的目标,集采和经销商销售渠道将继续扩张,不断缩小与龙头的差距;另一方面多元化经营稳步推进,丰泽收购落地后通过整合资源、实现业务协同,有望开启新的业绩增长点。

      财务预测与投资建议

    预计21-23 年EPS 1.83/2.47/3.35 元(21-22 年原值1.71/2.25),调减防水材料成本、管理和销售费用率。21 年可比公司平均24X PE,公司业绩超预期、取消估值折价,给予24X PE,目标价43.92 元,维持“买入”评级。

      风险提示:原材料价格大幅上涨、地产需求大幅下滑风险、应收账款坏账风险