华能水电(600025)：电量表现亮眼助力一季度业绩扭亏 多重利好打开长期成长空间

事件描述

    公司发布2020 年年报和2021 年一季报：2020 年公司实现营业收入192.53 亿元，同比减少7.44%；实现归母净利润48.35 亿元，同比减少12.80%；2021 年一季度公司实现营业收入38.37 亿元，同比增长23.65%；实现归母净利润6.01 亿元，同比增长1218.81%。

    事件评论

    偏弱水情拉低2020 年业绩，财务费用下行及对外捐赠协议到期为业绩正向拉力。

    由于2020 年初梯级蓄能同比大幅减少，且1-5 月小湾和糯扎渡两库来水同比持续偏枯，从而2020 年澜沧江流域小湾断面来水比多年平均少1.4%，公司2020 年完成发电量975.69 亿千瓦时，同比减少6.55%。此外，公司平均结算电价同比下降3.86 元/千千瓦时，量价下行导致全年营业收入同比降低7.44%。由于水电边际发电成本较低，从而发电量减少使得水费同比减少仅拉动营业成本同比仅减少1.29%，远低于收入降幅，故发电量下行是业绩同比减少的主要原因。2020 年公司财务费用为38.66 亿元，同比减少12.57%，主因系公司多措并举压降资金成本并减少财务费用支出。此外，公司与云南省政府签订的《帮扶云南省拉祜族、佤族脱贫攻坚实施协议》已于2019 年执行完毕，故2020 年营业外支出同比减少近6亿元。综合影响下，公司2020 年实现归母净利润48.35 亿元，同比减少12.80%。

    发电量同比大增及公允价值变动净损益增加为2021 年一季度业绩扭亏主因。公司一季度发电量同比增长23.62%主要来自三方面：（1）2021 年初公司水电梯级蓄能同比大幅增加，一季度小湾电站断面来水同比偏丰3.4%；（2）云南省内新增绿色铝硅项目持续投产用电量增加；（3）2021 年1 月份受低温雨雪天气影响，带动云南省内取暖用电负荷激增。公允价值变动损益本期末-200.97 万元，比上年同期增加11,461.06 万元，增加98.28%，主要为本期期初期末交易性金融资产股价波动不大，而上年波动亏损较大。综合来看，发电量同比大增及公允价值变动净损益增加拉动2021 年一季度公司实现归母净利润6.01 亿元，实现扭亏。

    盈利预测与估值：根据公司最新财务数据，我们预计公司2021-2023 年EPS 分别0.32 元、0.33 元和0.34 元，对应PE 分别为17.59 倍、17.42 倍和16.64 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 来水偏枯风险；

    　　2. 用电需求不及预期风险。