新雷能(300593)：军品电源业务不断加速 21Q1业绩超市场预期

事件：公司发布2021 年一季报，实现收入（2.83 亿元，+181.87%），归母净利润（0.51 亿元，+1187.23%），超市场预期。

    军品电源业务不断加速，盈利能力提升显著

    21Q1 公司收入利润均实现高速增长，主要因：1）航空航天及特种电源收入同比大幅提升；2）20Q1 受疫情影响通信出口业务收入下滑，但21Q1 出口订单饱满，收入大幅增加。此外，北京本部21Q1 实现收入（1.51 亿元，+125.3%），净利润（0.42 亿元，+227.67%），预计主要因军品电源交付增加所致，同时本部净利率同比提升8.69pct 至27.81%，或因军品电源销售规模起量及规模效应带动盈利能力不断提升。

    毛利率基本持平，净利率提升显著。21Q1 毛利率49.83%小幅下滑0.39pct，预计主要因通信领域销售同比增长所致，但净利率提升显著，已达17.70%，参考2018-2020 年净利率分别为7.84%、9.70%及17.20%，可见公司盈利能力正不断得到改善，同时Q1 期间费用率27.27%，同比改善显著。我们认为，因军品电源业务毛利率较高，预计其占收入比不断提升后叠加规模效应摊平费用，公司整体盈利能力后续或仍有提升空间，业绩仍具备一定弹性。

    资产负债表彰显景气度，现金流出现下滑。21Q1 公司预付及应付账款较期初分别增加119.42%及32.15%，主要因原材料采购增加所致，反映公司正积极备产备货应对订单增长；经营活动现金流净额同比大幅下滑主要因订单增加原材料货款支出增长及特种电源回款周期长及Q1 回款较少所致。

    深耕军工电源多年，产品品类丰富叠加下游需求放量1）从供给端看，公司自2000 年涉足军工电源行业并已确立市场领先地位，且配套资质齐全，同时通过坚持常年高比例研发投入在航空航天领域形成了完善的产品技术储备，并通过收购永力科技进布局海洋舰船领域，进一步实现军工应用领域的全面覆盖，此外，公司仍在持续扩充自身军品产能以积极应对十四五期间航空航天等领域需求的高速增长；2）从需求端看，近年来我国电源企业在技术上与国外品牌差距已在不断缩小，同时因军队信息化建设或是十四五期间重中之重、航空航天等重点领域型号不断批产上量及国产替代的势在必行，未来军用电源行业市场增量较为充足。我们认为，考虑到公司技术及产品储备齐全，伴随航空航天多型重点武器装备逐渐批产并加速列装，未来军品业务增长确定性强及持续性好，同时，军品电源业务毛利率较高，预计占收入比不断提升后叠加规模效应亦有助于公司不断提高盈利能力，未来成长可期。

    通信持续拉动民品电源需求，铁路及轨交领域有望打开新市场空间1）5G 通信领域，预计未来5 年我国将迎来基站建设高峰，且考虑到5G 基站相较4G 覆盖范围较小，因此需极大提高基站建设密度，有望为公司通信领域不断打开市场空间，而公司自2015 年开启相关产品研发，多款电源已完成认证并批量交付，预计伴随5G 建设高峰到来，公司通信业务有望保持稳健增长态势；

    2）铁路领域，公司主营产品中大功率电源在铁路领域获得了广发应用及认可，下游铁路领域主要客户为一流铁路设备制造商，并与中车电气、北方车辆研究所等建立良好稳定的合作关系，公司公告十四五期间也将加快铁路电源的进一步推广，受益于高速铁路及交轨投资规模的增长，有望成为公司新的业绩增长点。

    投资建议：公司在模块电源领域深耕二十余载，已确立明确市场领先地位，并通过常年高比例研发投入充分储备相关产品及技术。军品领域，公司前期投入研发产品批产上量，伴随下游航空航天等领域武器装备加速列装，预计公司未来业绩增长确定性较强且持续性较好，亦有望通过规模效应进一步提升盈利能力；通信领域，伴随我国5G 建设的持续推进以及出口业务逐步改善，预计未来仍是稳定的利润来源，未来发展可期。预计公司2021-2023 年归母净利润分别为2.20、3.26、4.56 亿元，对应估值分别为33、22、16 倍，维持“买入-A”评级。

    风险提示：军品订单不及预期；民品订单不及预期；产能扩充不及预期。