鸣志电器(603728)：结构日臻优化 成长提速在即

　　业绩逐季改善，Q4 增长提速：公司发布2020 年年报，公司2020 年实现营业收入22.13 亿元，同比增长7.5%；实现归母净利润2.01 亿元，同比增长14.97%，扣非归母净利润1.9 亿元，同比上升18.19％；EPS为0.48 元/股。单季度来看，Q4 实现营业收入6.21 亿元，同比增长14.28%，环比增长2.76%；归母净利润0.59 亿元，同比增长27.76％。

    　　公司拟每10 股派发现金红利0.49 元(含税)，共计派发现金红利2038.4万元(含税)。

    　　其中，公司Q4 单季度实现营业收入6.21 亿元，同比增长 14.28%，创出历年单季度收入新高，实现归母净利0.59 亿元，同比增长27.76%。

    　　增长的加速主要源于在高景气下游相关业务持续高速发展的同时，公司传统业务在四季度显著回暖。

    　　切换下游高景气赛道，为加速成长赋能。公司目前是全球领先的控制电机及驱动系统制造商，在步进电机、伺服系统和无刷电机和驱动等领域皆实现深入布局，混合式步进电机的全球销售额和市场份额已经跻身并稳居全球前三。从产品应用领域来看，公司逐渐从安防、纺织等传统领域转向高端应用领域，在医疗器械和生化分析、AMR、AGV、光伏等新兴、高附加值下游加速渗透。2020 年公司在新兴应用领域布局的相关业务取得快速成长，合计营业收入较上年度增长约1.6亿元；其中，医疗设备和生化实验室仪器，以及移动机器人(商用及消费)类应用领域业务增速亮眼，营业收入分别同比增长约50%和70%。

    　　产品结构不断优化，毛利率水平显著提升。2020 年公司毛利率提升明显，全年毛利率40.2%，同比增长2.3Pcts；其中控制电机及其驱动系统为主要来源，全年毛利率42.5%，同比增长2.4Pcts。从产品构成来看，此前公司电机业务主要来自于步进电机，但近年来呈现出多元化、高端化的特点。其中，无刷电机主要应用于5G 通信、AGV、AMR、医疗仪器以及实验室装备等高端领域；2020 年，公司无刷电机分部业务实现营业收入6236 万元，同比增长70%。此外，应用于电气自动化、小型机器人、物流仓储自动化、医疗器械和生化分析设备等领域的线性电机、直线模组和电缸业务也快速增长，2020 年该业务分部实现营业收入4200 万元，近两年CAGR 约105%。

    　　内生外延完善全球化布局，紧密配套优质龙头客户。公司自2014 年即通过外延式收购和内生研发相结合的方式完善其全球业务布局。

    　　2014 年，公司通过收购AMP 掌握其先进伺服技术且更好地打入欧美市场，目前内部整合后伺服业务正协同发展；同年，公司收购LinEngineering，获得其0.9步进电机关键技术，公司步进电机进军高端领域；2018 年，公司收购常州运控电子，进一步巩固全球步进电机的领先地位；2019 年，公司收购瑞士T Motion 公司，在获得其部分无刷驱动和电机相关技术的同时，还获得其在医疗设备、机器人等领域关键客户。目前，公司已经建成由安浦鸣志、AMP、T Motion 三个独立业务运营体组成的运动控制业务事业群，在全球客户资源和技术方面都有深厚的储备，控制电机及其驱动系统相关产品在主要下游皆配套国内外优质龙头客户，未来业绩将具备持续增长动力。

    　　产能逐步释放，助力业绩增长提速。根据公司公告和募投项目规划测算，步进电机方面，目前公司拥有HB 步进电机产能约1800 万台，PM 步进电机产能400-500 万台；4 月22 日公司公告称，将变更“美国0.9混合式步进电机扩产项目”为“越南年产400 万台混合式步进电机生产基地建设项目”，规划新建年产400 万台混合式步进电机的项目（269 万台1.8°混合式步进电机及131 万台0.9°混合式步进电机）。

    　　无刷电机方面，无刷电机产能预计近100 万台，募投项目一期将扩约230 万台无刷电机产能。目前，公司所在地3 年前有规划，因此公司在今年2 月已明确搬迁，新扩张产能将放置在太仓，根据募投规划，预计2021 年底越南和中国太仓的新产能将全面释放；随着产能加速扩张，公司业绩也有望在未来加速释放。

    　　投资建议：维持买入-A 投资评级。我们预计公司2021/22/23 年收入为28.37/35.44/44.5 亿元，营收增速为28.2%/24.9%/25.6%；归母净利润为3.03/4.30/6.03 亿元，增速为50.8%/42.1%/40.2%，对应EPS分别为0.73/1.03/1.45 元，维持公司买入-A 的投资评级。

    　　风险提示：政策与市场变化风险，汇率波动风险，管理控制风险，人力成本上升风险，募投项目实施风险等。