华能水电(600025)年报点评:顺势而为 转型风光水一体化

类别:公司 机构:平安证券股份有限公司 研究员:严家源 日期:2021-04-23

  事项:

      公司发布2020年度报告,报告期内实现营业收入192.53亿元,同比下降7.4%;归属于上市公司股东的净利润48.35亿元,同比下降12.8%;归属于上市公司股东的扣非净利润47.82亿元,同比下降17.5%。公司拟每股派现0.16元。公司发布2021年第一季度报告,实现营业收入38.37亿元,同比增长23.7%;归母净利润6.01亿元,同比扭亏为盈;扣非归母净利润6.02亿元,同比扭亏为盈。

      平安观点:

      云南、广东两省电价互有升降:2020 年云南省用电量同比增长11.8%,在全国高居榜首;广东省用电量同比增长3.4%,高于全国用电增速均值3.1%。但受年初来水不足的影响,云南全年发电量同比增长6.1%,全年净输出电量与2019 年相比略有下滑,结束了连续十五年的增长。需求旺盛、供给偏紧,导致云南省内市场交易电价上行;但广东省2020 年市场化交易电价均值相比2019 年下滑约0.5 分/千瓦时,一升一降,公司结算上网电价同比基本持平。

      明确进军西藏,打造水光互补基地:在“3060”目标下,水电向纵深挺近的战略方向得到明确,公司正式宣布开展澜沧江上游西藏段项目前期工作。西藏段8 个梯级电站合计装机容量近1000 万千瓦、年发电量约350亿千瓦时,估算总投资额近1800 亿元。其中如美、古水两座电站进度领先,合计装机容量达480 万千瓦。另一方面,澜上流域年日照小时约2200小时,光伏开发规模约1000 万千瓦,年发电量约220 亿千瓦时,适宜开发水光互补能源外送基地。

      顺势而为变更同竟承诺,风光水一体化前景无限:面对政策的变化,公司迅速调整发展战略,重新获得风、光项目的开发权限。多能互补一体化发展符合政策指导方向,有利于提高运营效率并减少潜在的关联交易风险。

      从控股股东的层面而言,有助于加快全集团的清洁能源转型。

      投资建议:2020 年滇、粤两省电价互有涨跌总体持平,但上半年水量偏枯造成公司全年电量、营收、利润下滑。1Q21 机组出力同比提升,但全年来水改善程度有待观察;且广东省2021 年市场交易电价价差再次扩大,云南省内供需偏紧或仍难以拉动公司平均电价大幅上行。基于2020 年底永续债的规模和利率,维持对公司的盈利预测,预计21/22 年EPS 分别为0.30/0.32 元,新增23 年EPS 预测值0.32 元,对应4 月22 日收盘价PE 分别为19.9/19.0/18.5 倍。公司突破同业竞争限制,重新获得新能源开发权限,风光水一体化发展前景值得期待,维持对公司“推荐”评级。

      风险提示:1、流域来水:公司电站主要分布在澜沧江流域,来水的不确定性对公司的生产及经营活动会产生重要影响。2、电价降低:下游用户侧降低销售电价的政策可能向上游发电侧传导,导致上网电价降低;随着电改的推进,电力市场化交易规模不断扩大,可能拉低平均上网电价。3、市场消纳:国内用电需求近年呈供给大于需求的状态,短期内电力供应宽松的局面仍将延续,电能消纳面临一定风险;汛期弃水风险仍然存在。4、政策调整:财税、金融、资本市场、电力体制、移民环保等领域都可能会有新的政策出台,这将对公司的经营管理造成一定的影响。