上机数控(603185)点评：业绩增长187%；单晶硅产能迈向30GW、盈利能力向龙头看齐

投资要点

    2020 年业绩增长187%；单晶硅产能迈向30GW、盈利能力向龙头看齐1）2020 年业绩：实现营收入 30 亿，同比增长273%，归母净利润5.3 亿，同比增长187%。

    2）单晶硅业务：2020 年收入27.4 亿元，占总营收入的91%；净利润达5.14 亿元（弘元新材硅片子公司净利润），占总利润的97%。随着 TOPCON、HIT 等技术的发展，公司已推出N 型硅片。

    3）盈利能力：综合毛利率27%、净利率18%。其中，单晶硅毛利率达26%，同比增长3.2pct，盈利能力进一步增强。我们判断，2020 年下半年公司硅片毛利率已接近30%,向行业龙头看齐。

    随着公司210 硅片产能释放，规模效应+结构改善，预计2021 年公司盈利能力有望进一步增强。

    4）单晶硅产能：2020 年公司单晶硅销量达18535 吨，对应约6-6.5GW 水平，满产满销。目前，公司一期+二期单晶硅项目合计产能达20GW，待新增10GW 项目建成后，总产能将达到30GW。假设30GW 产能全部达产，按照当前价格和利润水平，我们测算公司年化净利润有望接近30 亿元。

    5）订单保障：公司已合计签硅片订单305 亿元，主要为210 尺寸，保障未来业绩增长。我们预计，公司2021 年单晶硅出货量有望同比增长3 倍以上，2022 年出货量将持续大幅增长。

    6）硅料保障：公司已合计签硅料采购合同超210 亿元，2021-2025 年与新特、大全、保利协鑫、聚光硅业签订硅料采购长单合计超21 万吨（对应可供约70GW）。同时，公司与通威、天合合作紧密，硅料有望进一步保障。我们测算公司2021 年所需硅料大部分已长单保障。

    7）颗粒硅：2 月28 日，公司公告与协鑫合建30 万吨颗粒硅项目，总投资180 亿元。其中一期产能6 万吨，总投资36 亿元，上机在合资公司持股 35%。未来硅料保障能力将进一步加强。

    硅片行业：上机数控成长性好、估值低、弹性大上机数控是行业中硅片利润占比高、成长性好、估值低、弹性大的公司！

    硅片利润占比高：在硅片可比公司中，预计2021 年上机硅片净利润占比高，超过90%。

    成长性好：预计2021 年上机业绩增速达200%-300%，在可比公司中，公司利润增速很高。

    PE 估值低：预计上机2021 年PE 18 倍，在可比公司中，公司PE 估值较低。

    投资建议：高成长、低估值、大潜力。未来在210 大硅片、颗粒硅行业战略地位重要预计2021-2023 年净利润20/35/50 亿元，同比增长278%/75%/42%，PE 为18/10/7 倍。2021-2022年隆基股份、中环股份光伏单晶硅企业平均PE 为35 倍、27 倍；晶盛机电、迈为股份、捷佳伟创光伏设备企业平均PE 为41 倍、30 倍；而公司PE 为18 倍、10 倍。公司迈向210 大硅片龙头，全球单晶硅有望“三分天下”；公司颗粒硅项目战略意义重大。维持“买入”评级。

    风险提示：全行业大幅扩产导致竞争格局恶化、疫情对全球光伏需求影响。