皇马科技(603181)：小品种销量持续增长 新项目陆续投产

　　2020 年实现归母净利润3.2 亿元，同比增长25.02%。公司公告2020 年实现营收19.46 亿元，同比增长2.75%；实现归母净利润3.2 亿元，同比增长25.02%；实现扣非后归母净利润2.34 亿元，同比增长2.62%。其中4Q2020实现营收5.85 亿元，同比增长14.24%；实现归母净利润0.83 亿元，同比增长15.03%；实现扣非后归母净利润0.65 亿元，同比增长9.57%。

    　　小品种销量快速增长，大品种销量保持稳定。报告期内，公司累计销售小品种产品9.28 万吨，同比显著增长17.14%；其中4Q2020 销售小品种产品2.72万吨，同比增长25%。2020 年公司累计销售大品种产品9.08 万吨，同比略有下滑0.24%；其中4Q2020 销售大品种产品2.54 万吨，同比小幅增长2%。

    　　公司小品种板块销量已经连续3 年增速超过15%，我们认为公司积极发力小品种表面活性剂的战略正在逐步落地。

    　　产品售价下降，原材料涨跌互现毛利率保持稳定。报告期内公司大品种板块销售均价为7804 元/吨，同比下滑9.54%；小品种板块销售均价为1.32 万元/吨，同比下滑5.38%。主要原材料环氧乙烷采购均价为6151 元/吨，同比下滑7.71%；环氧丙烷采购均价1.14 万元/吨，同比上涨26.98%。综合影响下，2020 年公司毛利率为22.27%，同比小幅增长0.03 个百分点；4Q2020 毛利率为21.56%，环比提升0.85 个百分点。

    　　新项目稳步推进，公司产能持续扩张。报告期内公司绿科安厂区0.8 万吨聚醚胺技改项目处于试运行前期，2021 年年初已正常达产。截止报告期末，皇马新材料公司土建工程已基本完工，内外部装饰工程及设备安装等还在进行，尚未开始搬迁工作。同时皇马新材料二期年产3 万吨高端表面功能新材料项目已完成项目备案，根据相关审批进度进行开工建设。

    　　盈利预测与投资评级。我们预计公司2021-2023 年 EPS 分别为0.94、1.07、1.23 元/股，结合可比公司估值，我们给予2021 年20-22 倍PE，对应合理价值区间18.8-20.68 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。下游需求低迷；募投项目投产情况不如预期；产品价格下跌。