步步高(002251)2020年年报点评:超市同店+9.8% 百货逐季恢复

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:徐晓芳 日期:2021-04-22

  2020 年公司超市同店(+9.8%)表现优异,百货逐季恢复。公司持续推进用户、运营和供应链的数字化建设,未来随着成熟门店占比增加、数字化水平提升和供应链提效,公司基本面有望迎来改善,净利率有望向历史均值(2%)回升。

      业绩低于预期,Q4 单季亏损。2020 年,公司实现营收156.4 亿元,同比-20.5%(按新准则同口径同比+3.7%);归属净利润/扣非净利润分别为1.1 亿/0.9 亿元,同比-35.4%/-27.9%。2020Q4,公司分别实现营业收入/归属净利润34.8亿/-0.6 亿元,同比-28.7%/+8.1%。2020 年公司实现经营性现金流净额13.5 亿元,同比-23.5%,主要由于供应商货款结算的时间差导致报告期经营现金支出增加。

      超市同店高增,门店拓展稳健。2020 年,公司新开超市/百货门店33/2 家,关闭门店15 家,并整体退出重庆市场。2020 年,公司超市/百货可比店营收同比+9.8%/-13.0%,利润总额同比+27.4%/-21.2%,百货业态受防疫关停影响利润总额大幅下降。截至2020 年末,公司拥有420 家门店,其中超市/百货业态各有 369/51 家,湖南省/外省分别267/153 家。

      疫情、展店和新收入准则带动毛利率、费用率提升。2020 年,由于会计准则的调整,公司综合毛利率同比+6.0pcts 至30.1%。2019-20 年公司累计新开100家门店,导致刚性费用提升,同时防疫物资和门店消杀开支增加以及新会计准则共同致使2020 公司期间费用率同比+6.4pct 至29.0%,其中销售/管理/财务费用率同比分别+5.1/+0.4/+0.8pct 至24.0%/2.5%/2.4%。

      数字化水平不断提升,线上业务增长迅速。数字化会员:截至2020 年底,公司数字化会员达2,470 万,其中纯新客736 万,数字化会员销售额增长16.7%;社群覆盖357 家门店,社群数量3.8 万个。动态用工:公司动态用工占比高达60%,部分门店人员优化减少50%,显著提升用工效率。社区团购与线上业务:

      2020 年公司社区团购业务销售额同比+42.5%,线上整体GMV 约63 亿元。

      展望2021:数字化深度合作,供应链变革加剧。2021 年互联网巨头布局社区团购带来的压力依然较大,公司机遇与挑战并存:1)进一步深化与腾讯、京东的战略合作;2)供应链变革,公司将推动以加工生鲜为核心的供应链改革,通过打造核心单品、推出大师菜、春节盆菜等拓展用户受众,提升产品价值。

      风险因素:居民消费需求下降;新店扩张进展不达预期;行业竞争加剧。

      投资建议:考虑新收入准则及社区团购等带来的行业竞争加剧,下调2021-22年营业收入预测为164.4 亿/172.3 亿元(原预测为255.2 亿/296.5 亿元);下调 2021-22 年归属净利润预测为1.4 亿/1.9 亿元(原预测为3.2/4.1 亿元);新增2023 年营业收入/归属净利润预测为179.2 亿/2.5 亿元,对应2021-23 年EPS分别为0.16/0.22/0.29 元。综合考虑行业可比公司估值及公司净利率逐步提升因素,给予公司2023 年33X PE,目标价9.6 元,维持“买入”评级。