科大讯飞(002230):智慧教育超预期 2B/2C双轮驱动可期

类别:公司 机构:华西证券股份有限公司 研究员:刘泽晶/刘忠腾/孔文彬 日期:2021-04-20

  事件概述

      2021 年 4 月 20 日,公司发布 2020 年报,全年实现归母净利润 13.6 亿元,同比增长 66.5%;实现营业收入 130.3 亿元,同比增长 29.2%。同时,公司一并发布了 2021Q1 季报,公司一季度实现归母净利润 1.4 亿元,上年同期净亏损 1.31 亿元,扭亏为盈;实现营业收入 25.0 亿元,同比增长 77.6%。

      分析判断:

      疫情催化带来智能化红利,智慧教育/医疗大超预期2020 年新冠疫情肆虐下大量计算机公司经营承压,但科大讯飞却逆市扩张,彰显了疫情对于智能化应用的催化作用,龙头受益尤为明显。2020 年初疫情影响下公司 Q1 营收下滑 28.1%。但从 Q2 开始,公司一方面顶住压力、实现项目追赶,另一方面受益于疫情催生的智能应用新需求,业绩加速复苏:H1 营收增速迅速收正(+2.9%)、全年营收重回高增(+29.2%)。所谓智能化需求/红利,我们认为核心逻辑有二:1、疫情催化行业智能化应用加速渗透,外部需求拐点凸显:新冠疫情催化下,人工智能应用场景迅速铺开,如:机器人筛查、影像辅助诊断、远程教学等。后疫情时代,公司智慧教育/智慧医疗全面爆发,分别实现营收 40.2 亿元(同比+70.7%)和 3.1 亿元(同比+69.3%),增速超出市场预期,彰显赛道旺盛需求和公司卡位优势。2、智能教育赛道 2B/2C 联动爆发,驱动产品化提升+业务放量:疫情期间,公司 2B 区域因材施教解决方案实现异地复制(以青岛、蚌埠为标杆),教育局引导的区域化采购也逐渐成为主流,高标准化推动产品化率提升;同时 2C 个性化学习手册+学习机持续发力,通过区域订单模式加速渗透。2020 年智慧教育业务增速高达七成(2019 年增速仅为 16.9%),是拉动营收端逆市高增的主因。

      2C 消费者增长逻辑坚挺,2021 年 2C 产品化再上台阶在智慧教育/智慧医疗两大场景发力的同时,公司在消费者业务上也持续推进。2020 年公司开放平台及消费者业务整体实现 30.8 亿元营收,同口径下增速达到 35.5%(本年度剔除运营商业务)。值得注意的是,基于2C 逻辑的智能硬件业务增速却相对平缓(同比+9.0%),略低于市场预期,判断主要原因是线下体验型实体店受到疫情较大冲击。一个可以佐证的事实是,2020 年公司 C 端产品在“618 大促”中获得京东、天猫、苏宁易购三大平台 22 项第一;“双 11”期间再次获得京东、天猫、苏宁易购三大平台 25 项冠军,核心品类蝉联销售额第一,产品在线上渠道的认可度不可谓不高。相较而言,另一个更为核心的销售渠道——线下实体体验店则因疫情而受到大规模影响,或是主要拖累项。

      另一方面,考虑到公司开放平台业务实现营收 19.2 亿元,同比增长达到 66.4%,判断智能语音技术内核成熟度日趋提高,2C 硬件终端受益平台赋能优势,放量趋势大概率在 2021 年显现,推动产品化进程加速、同时强化 2B、2C 联动逻辑(以智慧教育场景的学习机为抓手)。

      现金流历史新高、2021Q1 业绩证实向好,兼论新的催化营收以外,公司实现归母净利润 13.6 亿元,同比增长 66.5%、实现扣非归母净利润 7.7 亿元,同比增长57.0%、实现经营性现金流量净额 22.7 亿元,为历史新高。多项指标印证公司经营向好,而在 2021Q1 公司营收同比增长 77.6%、归母净利润 1.4 亿元同比扭亏,业绩落于指引区间上沿,继续超出市场预期。

      此外,近期突发的校外教培业整顿或成公司智能教育业务的新催化。2021 年“两会”期间,多位代表委员提出对于校外教育培训机构的规范治理。与此同时,北京朝阳区开始针对教育培训机构进行新一轮治理。我们认为,本轮监管将和 2018 年的专项治理行动形成接力,校外培训乱象有望获得根本性整治,未来校内教育将承担更多责任。教育部在 2021 年工作要点第 22 条“深化校外培训机构治理”的工作措施中第一点就是要“提升中小学课后服务水平,丰富课后服务内容,满足学生多种需求,让学生在校内学足学好。”换而言之,校外培训治理根本因素仍是提升校内教育质量。考虑到对于各层级学校的赋能空间,我们认为专注服务校园教育的AI 厂商有望迎来产业机遇。横向比较而言,侧重校内体系、横跨线上-线下的 AI 教育龙头科大讯飞或是本轮治理核心受益厂商,业绩爆发力(智慧教育)或进一步提升。

      投资建议:

      根据业绩快报、业绩预告调整盈利预测,预计 2021-2023 年公司整体营收分别为 176.5/233.1/304.4 亿元(此前预测 2021/2022 年营收为 168.0/213.3 亿元),同比增长 35.5%/32.1%/30.6%,调整主要系智慧教育超预期所致;三年间归母净利润分别为 19.0/26.2/35.2 亿元(此前预测 2021/2022 年净利润为 18.2/24.1 亿元),同比增长 39.5%/37.8%/34.4%。

      考虑到人工智能产业加速趋势+公司龙头溢价+业绩/产品化率提升趋势,叠加实控人高点增持释放的积极信号,坚定强推,维持“买入”评级。

      风险提示:

      人工智能支持政策落地不及预期、公司利润兑现不及预期、新兴 AI 厂商加速进入,竞争加剧、市场系统性风险。