天虹股份(002419)：租赁准则变更叠加尚待复苏 业绩短期承压

　　事件描述

    　　公司披露季报：2021 年一季度公司实现营收33.69 亿元，同比增长12.42%，实现归属净利润6672.78 万元，同比增长233.09%，实现归属扣非净利润823.76 万元，同比增长108.26%。

    　　事件评论

    　　同店收入迎来较快修复，新租赁准则的实施叠加同店下降使得业绩尚未完全恢复。

    　　报告期公司实现营收同比增长12.42%，同比2019 年增长25.5%，可比店整体相比于2019 年增长3.3%，其中购百可比店收入同比2019 年下降6.9%，超市同比2019 年增长9.6%，同店收入迎来较快修复。从利润角度来看，公司报告期实现扣非净利润823.76 万元，由于新租赁准则实施，新增加了对相应租赁负债按实际利率法计提的“利息支出”和对使用权资产计提的“折旧费用”，同一租赁合同总支出将呈现“前高后低（即租赁前期较高，再逐年减少）”的特点，若剔除租赁准则影响，报告期公司实现归属扣非净利润1.35 亿元，同比2019 年降低1.58 亿元，其中或主要有三方面原因：1）公司2019 年同期存在房地产业务贡献较大利润基数；2）购百可比店存在9%空场面积，导致经调整的息税折旧摊销前利润相比2019年一季度下降26%；3）公司次新门店新增较多且仍有待开业门店投入。我们预计随同店逐步回升和购百空置率的降低，次新店逐步培育，公司业绩望迎来改善。

    　　公司持续推进门店的稳健拓展，同时积极利用数字化和智能技术优化经营效率。公司报告期新增1 家购物中心、2 家超市（其中含1 家sp@ce 独立超市），并签约1 个购百项目、2 个独立超市项目，截至报告期末，公司已签约待开业的储备项目购百数量25 个、面积约185 万平方米，独立超市数量22 个、面积约10 万平方。

    　　在此基础上，公司通过数字化与智能技术为顾客提供便利与高效的服务，公司线上平台销售继续保持高速增长，同比增长112%，平台服务收入同比提升 137%。天虹整体数字化会员人数约3273 万，数字化会员销售额占比达82%。线上商品销售及数字化服务收入GMV 超过15.7 亿元，超市到家销售同比增长11.5%。

    　　投资建议：公司购物中心和超市稳步开店打开成长空间，数字化推进有望提升内生经营效率，为调整租赁准则影响，预计2021-2023 年经调整EBITDA 利润（归属净利润+所得税+利息费用+折旧摊销-租赁费用）为15.87、19.96 和23.88 亿元，市值/经调整EBITDA 分别为6、5 和4 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 超市行业竞争格局恶化带来同店端压力；

    　　2. 购物中心、超市门店受竞争等外部环　境影响扩张节奏受限。