神火股份(000933)：Q1扣非增近7倍水电铝放量加持量价齐增盛况

　　公司公告2021 年一季度报， Q1 营业收入、归母净利润、扣非分别68、5.9、5.1 亿元，分别同比增85%、1469%、672%。

    　　Q1 扣非净利润增近7 倍：一方面因为云南神火去年2 月开始陆续投产，测算公司Q1 电解铝产量同比增七成，权益产量增约35%。另外，电解铝价格上涨增厚公司利润，Q1 铝价16249 元/吨，同比环比分别上涨22%、3%。

    　　公司拥有电解铝产能新疆80 万吨（100%权益，自备电）+云南神火90 万吨（控股，43.4%权益，控股股东神火集团持股36.84%，水电）。云南神火一期45 万吨产能去年2 月起陆续投产，二期45 万吨目前已经达产30 万吨，最后15 万吨预计5-6 月通电启动。

    　　随着云南神火的投产达产，年内预计电解铝产量逐季度增加。加上铝价易涨难跌，预计净利润有望逐季度增加。

    　　非经常性受益主要是非流动资产处置损益（包括已计提资产减值准备的冲销部分）1.3 亿元。

    　　供给侧改革遇上碳中和碳达峰，电解铝板块估值亟待重估：据SMM 数据，截至4 月初，全国电解铝有效建成产能规模4359 万吨/年，这距离4500 万吨产能天花板仅150 万吨（过去10 年，我国每年电解铝新扩建产能平均290 万吨/年）。年内维持90%以上高产能利用率。当前国内电解铝全行业平均盈利约4000 元/吨，净利润率达到20%。由于电解铝产能释放被供给侧改革和减碳双重压力约束，未来电解铝企业高利润恐怕是常态。电解铝板块迎来利润转折点，产能指标也因供给侧改革和碳中和成了稀缺品，亟待板块估值重估。

    　　维持“强烈推荐-A”：2020 年增资云南神火，实现控股并表。随着云铝神火逐步投产达产和吨铝利润高企，预计2021-2022 年归母净利25.9/32.1 亿元，对应PE10/8 倍。

    　　风险提示：云南神火和梁北矿建设投产进度不及预期，煤铝价大幅下跌，云南神火电价不能履约、双碳政策执行不到位、供给侧改革政策松动等。