桐昆股份(601233):涤纶长丝底部回暖 浙石化投资收益丰厚

类别:公司 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:谢楠/夏文奇 日期:2021-04-16

  事件:公司发布 2020 年年报,全年实现营业收入 458.33 亿元,同比下滑 9.39%,实现归母净利润 28.47 亿元,同比下降 1.31%,扣非后归母净利润 27.67亿元,同比下滑 0.99%。其中四季度实现营业收入 130.13 亿元,归母净利润 10.44 亿元,扣非后归母净利润 9.91 亿元。

      点评:

      四季度长丝景气回升,有望持续向好。受疫情影响,2020 年前三季度纺织产业链需求低迷,前三季度国内纺织鞋帽零售额同比下滑 12.40%、针织及钩编和非针织及钩编服装衣着出口下降 18.50%和 7.10%,自四季度以来,行业需求回升,涤纶长丝工厂产销两旺。根据 CCFEI,四季度 POY/FDY/DTY 价差分别为 1048 元/吨、1263 元/吨和 2526 元/吨,环比提升 301 元/吨、94 元/吨和 451 元/吨,价差提升推动公司四季度主业盈利能力提升,扣除联营合营企业投资收益后,四季度公司实现营业利润 4.59 亿元,环比提升 3.06 亿元。全年看,公司涤纶长丝销量 651 万吨,其中 POY/FDY/DTY 销量分别为 467 万吨、109 万吨和75 万吨,较去年同期增加 80 万吨、-2.3 万吨和-0.5 万吨。POY/FDY/DTY 分别实现营业收入 227.21 亿元、60.29 亿元和 49.65 亿元,毛利率 6.29%、10.51%和 11.88%,较上年同期下滑 7.29pct、1.17pct 和 0.46pct。此外,公司销售 PTA58.78 万吨,实现营业收入 183.62 亿元,毛利率 7.68%,同比下降 2.34pct,扣除联营合营企业投资收益 22.21 亿元后,公司全年实现营业利润 7.48 亿元。

      新项目稳步推进打开公司成长空间。2020 年,公司完成恒超 50 万吨涤纶长丝的建设,四季度聚合装置开车,后道配套长丝生产线预计将于 2021 年二季度全部开齐。恒翔年产 15 万吨表面活性剂、20 万吨纺织专用助剂建设项目已完成环评、能评、安评等前期报批工作,目前项目土建已进入高峰期,六个车间单体进度完成率已达 60%,主体结构已封顶,后期全面转入装饰装修阶段,有望逐步贡献业绩增量。如东年产 500 万吨 PTA、240 万吨聚酯纺丝及配套项目已完成报批工作并处于全面开工建设阶段,截至报告期末累计投入资金为 6.83 亿元。江苏沭阳项目顺利启动,计划建设 500 台加弹机、1 万台织机、配套染整及公共热能中心项目,形成年产 240 万吨长丝(短纤)的生产能力,项目总投资约 150 亿元,规划用地 4200 亩,目前项目部分子项目已完成备案,环评、能评及各项审批正在进行中。

      浙石化一期投资收益丰厚,二期项目稳步推进。浙江石化具有规模优势明显、一体化程度高、加工能力大、化工品占比高等优势。2019 年年中一期 2000 万吨装置投入试运行后,实际盈利能力强劲。公司拥有浙江石化 20%股权,投资收益丰厚,四季度公司联营合营企业实现投资收益 6.55 亿元。目前,目前二期工程已完成工程建设、设备安装调试等前期工作,相关装置已具备投运条件,公司于 2020 年 11 月将二期工程第一批装置(常减压及相关公用工程装置等)投入运行,投产后盈利有望更上一层楼。

      盈利预测:因涤纶长丝盈利底部回升以及浙石化投资收益丰厚,上修公司2021-2023 年归母净利润至 60.47 亿元、76.38 亿元和 85.38 亿元(2021-2022年归母净利润前值为 50.47 亿元和 55.82 亿元),对应 PE 分别为 7.4、5.9 和5.3 倍,维持“买入”评级。

      风险提示:疫情导致需求持续低迷,新增项目投产进度不及预期