中国平安(601318)：改革决心依旧

　　关注未来竞争力

    　　作为业务模式转型的先行者，中国平安正在从以人力扩张为驱动的模式向以质量为导向转变。我们认同这一战略目标，并认为只有具备竞争力和高产能的代理人才能支撑保险公司的长期可持续发展。在过去一年中，管理层不断重申其决心，并在代理人管理和产品供给上采取了切实可行的措施。改革并非易事，短期内或无法取得显著成就。但凭借管理层坚定的决心和强大执行力的往绩，我们认为中国平安是国内险企中最有可能实现这一转型的公司。

    　　我们预计 2021/2022/2023 年 EPS 为人民币 9.96/11.57/13.24 元。我们将基于分部加总法的目标价从人民币 95.0 元上调至 100.0 元。维持“买入”。

    　　销售势头复苏

    　　中国平安的寿险业务在 2M21 实现了强劲的新销售增长（同比增长 31%），主因精心准备的开门红活动以及低基数效应。随着疫情得到控制，销售环境正逐步改善，我们预计 2021 年新业务价值增长将温和复苏（同比增长9.3%）。由于公司代理人改革仍在进行中，新业务增长不会出现显著反弹。

    　　管理层的目标是将代理人数保持在 100 万，同时提升高产能代理人占比。由于车险改革后保费增长缓慢，财产险业务在 2021 年可能会面临更大压力。

    　　激烈市场竞争下，承保业绩或将受到挤压。但我们认为，与规模更小的同业相比，中国平安市场地位稳固，因此所受影响更小。

    　　估值具有吸引力；上调目标价

    　　中国平安的保险资金在 2020 年取得了高于同业的净投资收益率（5.1%，同业：4.3-4.8%），不过，受银行投资损失拖累，其综合投资收益率低于同业（5.4%，同业：6.4-7.5%）。公司在 2021 年在房地产投资上亦遭受损失，这对其股价有所承压。我们认为以上都是一次性事件，其潜在影响已被反映在股价中。我们看好中国平安清晰的战略，强大的执行，有效的资本利用和良好的财务业绩。我们将 2021/2022/2023 年预测 EPS 调整至人民币9.96/11.57/13.24 元（前值：9.51/10.97/12.86 元）。我们将基于分部加总估值法的目标价上调至人民币 100.0 元。维持“买入”。

    　　风险提示：改革失败，重大投资损失，以及保费增长势头恶化。