食品饮料周报(第14周):基本面重掌股价主导权 关注春糖催化效应

类别:行业 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:范劲松/熊欣慰/房昭强/罗頔影 日期:2021-04-15

  投资要点

      白酒:基本面重掌股价主导权,关注春糖与季报对板块催化。本周白酒板块继续企稳反弹,自3 月低点以来,茅台反弹幅度约14%,五粮液、古井涨幅20%以上,老窖30%以上,汾酒40%以上,表明阶段性恐慌造成的杀估值行情已经告一段落,基本面重新成为主导白酒股价的决定性因素。从基本面来看,高端酒方面,本周茅台、老窖公布业绩稳中有进,茅台整箱/散瓶批价继续维持3200 元/2470 元左右,随着总经销产品、生肖酒、精品茅台提价陆续落地,Q1 业绩有望实现开门红;五粮液批价维持990 元左右,部分区域已站上千元,淡季批价上行好于产业预期,春节动销旺盛叠加非标产品打款有望增厚Q1 业绩;老窖春节动销、回款超预期,在低基数基础上Q1 有望高增,高端酒中弹性最佳;次高端酒方面,春节实际动销好于节前预期,核心单品放量带动产品结构继续升级,在低基数基础上Q1 有望普遍高增,我们预计汾酒业绩增速有望达到50%,古井、今世缘等有望增长35%以上。整体而言,当前白酒板块进入密集催化阶段,一方面季报超预期是短期投资主线,本周酒鬼Q1 业绩预告超预期打响板块季报行情第一枪,另一方面本周春糖正式开启,关注信息密集交汇对板块投资逻辑的强化。投资层面,我们优先推荐业绩确定性高、批价有望超预期的高端酒茅、五、泸,同时建议加配Q1 业绩高增、估值具备性价比的次高端酒企如洋河、古井等。

      贵州茅台:稳中求进,再谋新篇。2020 年公司实现营业收入979.93 亿元,同比增长10.29%,实现归母净利润466.97 亿元,同比增长13.33%,公司十三五规划目标圆满完成。分产品来看,2020 年茅台酒收入848.3亿元,同比+11.9%,销量3.43 万吨,同比-0.72%,销售均价247.2 万元/吨,同比+12.7%,表明直营渠道放量及产品结构提升驱动的价升是茅台收入增长主要驱动力;系列酒收入99.9 亿元,同比+4.7%。分渠道来看,2020 年直销收入132.4 亿元,同比大幅增长82.6%,四季度商超、电商等渠道散瓶茅台投放量持续加大。展望2021 年,公司目标全年收入增长10.5%左右,我们认为在直营渠道投放比例提升(量增将主要在直营渠道)以及非标产品提价等因素贡献之下,实际增速有望更快,我们预计全年业绩增速有望达到15%-20%,我们看好公司十四五期间高质量、大踏步向前发展。

      泸州老窖:20 年圆满收官,21Q1 高增在望。2020 年公司实现收入166.53亿元,同比增长5.28%,实现归母净利润60.06 亿元,同比增长29.39%。

      公司全年业绩贴近预告上限,利润增速更快主要得益于产品结构升级(国窖放量)和费用投放减少。分产品来看,我们预计高端酒国窖1573收入增速在20%以上,上半年控货后下半年动销加速回暖;受疫情影响中低端酒收入仍有一定幅度下滑,但下半年降幅收窄,特曲等核心单品去库存后继续提价,努力实现品牌价值回归。分市场来看,2020 年国窖河南市场会战模式实现突破性增长,江浙沪等华东市场增速基本均在50%以上,全国化品牌势能稳步提升。展望2021 年来看,渠道反馈国窖全年收入增长规划积极,中低档酒在低基数下有望恢复增长,我们预计全年收入增速有望达20%。中长期来看,我们认为公司有望凭借突出的管理和营销创新能力,未来在华东、华南等薄弱市场积极抢占高端消费者,实现高端产品较快增长,次高端产品特曲在500 元价位亦具备较强竞争优势,未来发展潜力充足,我们看好公司未来中长期具备的良好成长性。

      青岛啤酒:均价逐季回暖,持续推动降本增效。2020 年公司实现收入277.60 亿元,同比下降0.80%;实现扣非后归母净利润18.16 亿元,同比增长34.79%。其中2020Q4 实现收入33.38 亿元,同比增长8.12%;实现扣非后归母净利润-8.62 亿元,同比增长9.38%。(1)2020 年公司销量受疫情影响下降2.84%,优于行业7%的下滑幅度。2020Q4 销量在行业下滑的背景下逆势增长2.69%。分品牌看,2020 年公司高端产品销量下滑3.45%,主品牌(含高端)销量下滑4.25%,其他品牌销量下滑1.41%。其他品牌下滑幅度小于主品牌,主要系疫情下夜场、高端餐饮等高端酒的主要消费场景受冲击较大,而非现饮、大众餐饮表现较好,2020 年公司餐饮、夜场等即饮销量占比从60%下降至45%。公司持续加强高端酒布局,2020 年推出“百年之旅、琥珀拉格”等超高端新产品;加强培养大商,优化小商,2020 年经销商数量减少1163 家。受益于罐化率提升和结构优化,2020 年公司啤酒均价提升1.90%;2020Q4 受益于夜场、餐饮等渠道恢复,均价同比强劲增长5.29%。我们认为公司2021年将延续2020Q4 的高端化趋势。(2)2020 年公司产销量下滑,但受益于降本增效+原材料价格下跌+社保减免等政府补助,吨酒成本下降0.88%。2020 年公司持续推进优员计划,员工减少2491 人,并继续推进关厂,全年产生固定资产减值1.31 亿元。2020 年啤酒毛利率提升1.67个pct 至40.61%。2020Q4 吨酒成本上涨5.42%,主要系包材等价格开始上涨,单四季度毛利率同比基本持平。目前看2021 年包材面临较大的上涨压力,公司将加速推动高端化和降本增效消化成本压力,若后续成本继续大幅上涨,不排除提价可能。(3)2020 年公司华北地区净利润增长2.09 亿元,主要系河北、东北等市场销量增长良好,结构持续升级。华东、东南分别减亏3.04、0.83 亿元,主要受益于产品结构优化、价格调整以及关厂提效。山东、华南净利润下滑,主要系疫情下销量下滑。

      天味食品:谋定而后动,改革加速中。公司2020 年实现收入23.65 亿元,同比增长36.90%;实现扣非后归母净利润3.09 亿元,同比增长18.68%。其中2020Q4 实现收入8.40 亿元,同比增长29.31%;实现扣非后归母净利润0.13 亿元,同比下降85.68%,主要系公司加大广告投入。(1)2020 年公司调味品收入增长37.65%,受益于2019 年底及2020Q1对主力产品的提价,毛利率提升4.03 个pct。分品类看,2020 年火锅底料收入增长49.53%,受益于不辣汤系列等新品增长强劲,其中销量增长43.03%,均价提升4.55%,毛利率提升4.63 个pct;川菜调料收入增长24.16%,其中销量增长0.59%,均价提升23.44%,毛利率提升2.84 个pct,销量表现疲软主要系疫情下生鲜消费减少及对老品投入较低,导致鱼调料等大单品增长乏力。Q4 调味品收入增长30.17%,其中火锅底料、川菜调料增速分别为48.93%、-9.01%,公司综合毛利率上升1.66 个pct。(2)2020 年公司经销商、定制餐调、电商渠道收入增速分别为40.16%、-14.98%、114.90%,其中Q4 增速分别为33.02%、-13.66%、104.74%。经销商渠道高速增长,主要系公司2020 年大力推动渠道建设,全年经销商净增加1780 家至3001 家,Q4 净增加432 家。

      定制餐调受疫情影响较大,2021 年有望逐步回暖。电商渠道持续加码,有望保持爆发增长趋势。(3)2020 年公司销售、管理费用率分别提升6.10、0.63 个pct,其中Q4 分别提升12.00、1.91 个pct。销售费用大幅增长,主要系公司为扩大市场和知名度,广告费、业务宣传费和促销费增加。管理费用增长,主要系职工薪酬、股权激励费用增加。短期的市场投入加大使公司净利率承压,但推动品牌建设利好中长期发展。

      (4)2020 年是公司步入二次创业的“启动元年”,公司优化管理、重视人才引进、强化激励机制、内部治理持续改善。对于2020 年的不足迅速调整:公司撤销品牌中心设置,成立战略市场中心,加强营销策略的设计和系统性管理;建立并使用SAP 系统,提升营销端能力;及时调整了短期激励措施,除了按计划调整销售人员的薪酬水平外,按照目标达成率分阶梯设置相应激励措施;丰富大红袍产品线,更好推动双轮驱动战略落地。公司计划2021 年的收入增长目标不低于30%,反应了公司积极改善,快速增长的信心。

      海天味业:疫情年增长强劲,2021 目标彰显信心。公司2020 年实现收入227.92 亿元,同比增长15.13%;实现扣非后归母净利润61.77 亿元,同比增长21.51%。其中2020Q4 实现收入57.06 亿元,同比增长14.75%;实现扣非后归母净利润17.78 亿元,同比增长22.92%。(1)2020 年公司调味品收入为216.31 亿元,追述2019 年可比口径增速为17.77%,疫情年下增长强劲。受益于成本下行,2020 年调味品毛利率为43.52%,对比2019 年可比口径提升0.17 个pct。分品类看,2020 年酱油收入增长12.17%,其中销量增长12.99%,均价下降0.72%主要系促销费用调整冲减收入及促销加大;蚝油收入增长17.86%,其中销量增长14.74%,均价提升2.71;调味酱收入增长10.16%,其中销量增长9.92%,均价上升0.22%;其他调味品收入增长44.29%,主要受益于火锅底料、裸酱油、快捷复合调味品等新品贡献。(2)2020 年公司经销商净增加1245家至7051 家,其中Q4 净增加312 家。东部、南部、中部、北部、西部分别净增加107、111、297、365、365 家。分区域看,2020 年东部、南部、中部、北部、西部收入分别增长14.68%、3.67%、24.37%、13.49%、26.39%,南部以外市场表现良好。2020Q4 东部、中部、西部收入增速均超过25%,恢复强劲增长。(3)公司计划2021 年收入增速为16%,归母净利润增速为18%,在疫情尚未完全消除及成本承压的背景下,彰显公司发展信心。

      恒顺醋业:改革成效初显,期待更进一步。公司2020 年实现收入20.14亿元,同比增长9.94%;实现扣非后归母净利润2.85 亿元,同比增长12.20%。其中2020Q4 实现收入5.68 亿元,同比增长15.27%;实现扣非后归母净利润0.79 亿元,同比增长11.90%。(1)2020 年公司调味品收入为19.39 亿元,同比增长12.76%;其中2020Q4 调味品收入为5.70亿元,同比增长22.08%,加速明显。由于低毛利率的非醋产品收入占比提升,同时疫情影响高端产品收入为2.6 亿略有下滑,导致2020 年调味品可比口径毛利率下降1.74 个pct。分产品看,2020 年醋收入增长8.92%,其中销量增长11.19%,均价下降2.04%,均价下降主要系低价山西醋占比提升及促销力度加大,可比口径毛利率提升2.97 个pct。

      2020 年料酒收入增长28.57%,其中销量增长31.65%,均价下降2.34%,均价下降系料酒以份额为导向加大促销,可比口径毛利率提升2.19 个pct。其他调味品全年收入增长16.25%,毛利率大幅下降。2020Q4 公司醋、料酒、其他调味品收入分别增长16.85%、32.99%、35.10%,营销改革推动醋销售加速明显。(2)2020 年公司经销商净增加185 家至1439家,其中Q4 净增加150 家。分地区看,2020 年华东、华南、华中、西部、华北大区收入分别增长8.46%、25.78%、19.09%、7.79%、9.11%,Q4 增速分别为8.63%、47.19%、53.31%、20.74%、23.88%。随着Q3 更换营销总监、推进八大战区,Q4 销售端成果明显,全年销售人员增加180 人。(3)持续加大市场投入,可比销售费用率上升。2020 年公司销售(可比口径)、管理、研发费用率分别+0.47、-0.46、-0.02 个pct至13.29%、5.86%、2.87%。销售费用率上升,主要系公司加大市场投入,加速营销改革,其中人工、广告费、促销费均出现增长。我们认为短期销售费用率的上升,将推动公司加速发展,持续提升竞争力。

      4 月推荐组合:贵州茅台、五粮液、绝味食品、天味食品、青岛啤酒。

      当月内五者涨跌幅分别为贵州茅台(7.62%)、五粮液(6.19%)、绝味食品(4.55%)、天味食品(-2.32%)、青岛啤酒(-0.25%),组合收益率为3.16%。同期上证综指上涨1.23%,组合比上证综指涨幅高1.92%。

      投资策略:短期资金更关注全球经济的复苏以及美债收益率的上行,资金偏好周期等低估值的标的,资金偏好主导行情,后市依旧有望回归基本面,中长期的持续成长逻辑更为关键。国内经济的大势之一是消费升级,品牌崛起并走向全球化,当下估值的锚依旧以茅台为主,茅台的估值对应今年45 倍左右,下行空间有限。优先重点推荐茅五泸/华润啤酒/榨菜/伊利/古井/海天/青岛啤酒/洋河/双汇等龙头。弹性品种重点推荐绝味/天味/安井/中炬高新/千禾/晨光生物等;

      风险提示:全球疫情扩散风险、外资大幅流出风险、食品安全。