安井食品(603345)：产能持续扩张 预计21年收入稳健增长

　　渠道扩张叠加产品结构升级，推动业绩高增长。公司公告20 年营业收入69.65 亿元，同比增长32.25%。疫情期间公司加大BC 类商超经销商的开发力度，据公司年报，20 年年底公司经销商净增加351 至1033家，渠道扩张推动收入高增长。分产品来看，公司鱼糜制品/肉制品/米面制品/菜肴制品收入分别为28.26/17.98/16.62/6.73 亿元，分别同比增长40.98%/36.16%/19.72%/23.26%，鱼糜制品和肉制品高增长主要系锁鲜装收入增加所致。20 年归母净利润6.04 亿元，同比增长61.73%。20 年公司净利率8.67%，同比增加1.58pcts，主要系因提价叠加产能扩张，规模效应下生产成本下降，推动盈利能力提升。20 年公司毛利率（不考虑物流费用影响）同比增加2.28pcts，主要受益于产品结构升级；销售费用率同比减少3.03pcts，主要系21 年公司执行新收入准则，将物流费计入营业成本所致；管理费用率同比增加1.37pcts，主要系股份支付费用增加所致；财务费用率同比减少0.08pcts。

    　　产能持续扩张，预计21 年收入稳健增长。（1）公司产能将持续扩张。

    　　据公司年报，河南二期已于21 年年初投产，湖北一期、辽宁和四川安井二期有望于今年陆续投产，推动收入稳健增长。（2）公司计划持续加大BC 类超市渠道经销商开发，并计划加大对西南、西北等外围市场的开发，推动收入持续增长。（3）公司计划推出“锁鲜装3.0”系列新品，20 年公司锁鲜装销售情况良好，今年有望持续贡献增量。

    　　盈利预测。我们预计21-23 年公司收入分别为87.59/106.50/128.69 亿元； 归母净利润分别为7.94/10.06/12.28 亿元， EPS 分别为3.25/4.12/5.03 元/股，对应PE 为64/51/42 倍。安井为速冻行业龙头，具有强渠道力和品牌力，龙头地位稳固，给予公司21 年72 倍PE 估值，合理价值234.00 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。新品推广不及预期；产能扩张不及预期；食品安全问题。