神火股份(000933)：行业景气下公司电解铝业务盈利能力显著增强 Q1业绩大幅增长

　　投资事件：公司发布2021 年一季度业绩预增公告，公司2021Q1 预计实现利润总额10.05 亿元，较去年同期（重述前）增长570.07%；实现归属于上市公司股东净利润5.8 亿元，较去年同期（重述前）增长1375.47%；实现每股收益0.26 元/股，同比增加23.81%。

    　　公司2021Q1 电解铝盈利能力大幅增强。2021 年Q1 国内铝现货均价同比上涨22.3%至16248.79 元/吨，受此影响公司报告期内电解铝产品不含税售价同比上涨23.72%。尽管同期受阳极碳块、电力、人工等成本增加影响，公司电解铝产品单位完全成本同比增加4.89%，但成本的增加无法掩盖电解铝产品价格的大幅上涨，公司电解铝业务盈利能力的大幅增强，驱动公司2021Q1 业绩大幅增长，今年单季度业绩已超过去年全年总额。

    　　水电铝一体化项目效益逐步展现。随着云南水电铝一体化项目逐步投产，公司2021Q1 电解铝产品销量增加14.49 万吨。目前公司90 万吨云南水电铝一体化项目已投产75 万吨，据百川盈孚统计云南水电铝项目剩余15 万吨产能预计将于2021 年5 月投产，届时公司电解铝总产能将达170 万吨。公司云南水电铝项目产能的逐步逐步释放将使公司电解铝产品产量仍有增长空间。

    　　发布股权激励计划，绑定核心团队，彰显公司未来发展信心。报告期内公司发布2021 年限制性股票激励计划草案，拟授予包括公司高级管理人员、核心管理人员与核心技术人员共136 人2231.46 万股的限制性股票，授予价格为4.98 元/股。本激励计划首次授予的限制性股票自授予日起满24 个月后，激励对象在未来36 个月内分3 期解除限售，限售期解除限售条件为：1）2022-2024 年公司每股分红分别不低于0.1、0.15、0.2 元/股，且不低于同行业对标企业75 分位值水平；2）公司2022-2024 年净利润较2019 年相比增速分别不低于10%、15%、20%，且不低于同行业对标企业75 分位值水平；3）2022-2024 年公司主营业务收入占比不低于95%。公司股权激励的发布，可健全公司长效激励机制，有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益绑定在一起，同时彰显了公司对未来发展的信心。

    　　电解铝行业高盈利状态有望持续。2021 年1 月我国电解铝总产能达到4244 万吨，紧近4500 万吨产能红线，“碳中和”战略将进一步加强对电解铝产能的限制，内蒙古能耗双控下电解铝产能被迫减产，电解铝行业总产量增长弹性有限，而经济复苏与新能源消费预计将支撑我国电解铝消费增长，行业供需紧平衡有望支撑电解铝价格在高位运行。

    　　而铝产业链内部供需关系逆转，氧化铝相对于电解铝供应过剩，电解铝更具有议价能力。2021Q1 国内电解铝行业平均利润已达2804 元/吨，同比增长4242%，而3 月底4 月初电解铝行业的平均利润维持在接近4000 元/吨的历史高位。在在“碳中和”与能耗双控限制电解铝行业供给，叠加成本端氧化铝相对于电解铝长期过剩的格局下，电解铝行业高盈利状态有望持续。

    　　投资建议：公司云南水电铝项目进展顺利，随着产能的释放叠加电解铝行业持续景气，公司业绩有望大幅释放。预计公司2021-2022 年EPS 为1.17、1.38 元，对应2021-2022 年PE 为9x、8x，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：1）电解铝价格大幅下跌；2）氧化铝价格大幅上涨；3）铝下游需求大幅下滑；4）云南电解铝项目三期产能投放不及预期；5）国内“碳中和”与能耗双控政策执行不及预期。