银行行业-2021年3月金融数据点评：信贷超预期 重点关注强劲的信贷结构

　　经济复苏动能强劲，新增信贷再超预期：3 月新增社融3.34 万亿元，同比少增1.84 万亿元，存量社融增速12.3%，环比下降1.0pct。3 月新增信贷2.73 万亿元，同比少增1200 亿元。M1 增速7.1%，环比下降0.3pct；M2 增速9.4%，环比下降0.7pct。

    高基数效应下新增信贷超预期，信贷结构充分反映信贷需求不减：3 月新增信贷2.73 万亿元，在去年高基数（2.85 万亿元）基础上，同比仅小幅少增1200 亿元，超预期。一季度新增信贷7.67 万亿元，在上年高基数基础上仍多增5741 亿元，企业中长期贷维持高景气的信贷结构仍在延续：① 年初以来企业中长贷逐月多增，一季度新增额已超去年新增中长贷半数。3 月新增企业中长贷1.33 万亿元，同比多增3657 亿元，一季度新增企业中长贷占新增贷款比重达58.3%，为2018 年以来最高；一季度累计新增企业中长贷占去年全年新增中长贷比重已达51%。

    　　我们判断，实体企业对中长期贷款的需求仍将持续，全年银行也将继续加大对中长期信贷投放力度，这既是监管导向、亦符合企业融资需求。3 月企业新增短贷和新增票据受高基数影响分别同比少增5004 亿和3600 亿。② 居民中长贷延续多增，短贷恢复净增。3 月新增居民中长贷6239 亿元，环比/同比分别多增2126 亿元/1501 亿元，反映居民购房需求不减；新增居民短贷5242 亿元（2 月：-2691 亿元）。

    企业债、政府债、表外融资拖累社融增长，但在高基数效应下不必担心信用大幅收紧：3 月新增社融3.34 万亿元，同比少增1.84 万亿元，存量社融同比增长12.3%，增速环比下降1.0pct，但较去年同期仍上升0.8pct。新增社融结构来看：

    　　① 对实体经济贷款2.75 万亿元，同比少增2885 亿元：一季度累计新增对实体经济贷款占新增社融比重为77.3%，其中3 月新增占比82.4%。

    　　② 利率上行叠加高基数，企业债同比少增：3 月新增企业债融资3535 亿元，同比大幅少增6396亿元。但我们也注意到，一方面，去年同期受益市场利率下行，去年3、4 月单月新增企业债融资均超9000 亿，合计新增企业债融资占去年全年比重达43%。另一方面，今年低评级、弱资质企业发展难度上升，一季度共有247 只信用债推迟发行，同比增幅超130%。

    　　③ 表外融资减少4129 亿元，同比减少6338 亿元。主要由于未贴现银行承兑汇票减少2297亿元（去年同期为增加2818 亿元），这亦反映实体企业的资金需求从去年同期以补充短期流动性为主转向当前以中长期投资为主。同时，委托、信托贷款分别减少41 亿、1791 亿元，这部分表外融资需求也逐步向表内融资转移。

    　　④ 政府债同比少增，主因额度下发较晚。3 月新增政府债3130 亿元，同比少增3214 亿元。

    受社融少增影响，M1、M2 增速温和回落：3 月财政存款延续减少4854 元，同比少减3625亿元，M1、M2 增速分别小幅回落0.3pct/0.7pct 至7.1%和9.4%，在企业经营活动持续活跃、信贷需求不减的环境下，预计M1 增速有望企稳回升，再度下行空间不大。

    投资建议：信贷需求强劲，经济持续复苏，这是支撑银行板块估值修复的核心驱动力，维持板块看好评级。年初以来，信贷表现持续超预期不断验证经济上行周期的核心判断。市场利率回升、债券及表外融资缩量将进一步推升表内信贷需求，利好贷款利率稳步回升。考虑到同业市场利率易上难下、中小银行吸存揽存压力加大，预计兼具存款绝对优势和低信用成本优势的大行表现更优。当前银行板块对应21 年0.85 倍PB，处于历史底部位置，其中大行平均估值仅0.63 倍21 年PB。重申21 年看好大行估值修复机会，大行首推建行（A+H）、工行（A+H）、邮储（A+H）。基于长期投资视角，我们继续推荐具备战略特色且业绩持续验证的优质银行，如兴业、平安、招行、宁波。

    风险提示：经济大幅下行引发银行不良风险。