龙马环卫(603686)2020年年报点评：新能源装备销量大增144.44% 环服剔除补贴毛利率同增1.31PCT

　　投资要点

    事件：公司2020 年营收54.43 亿元，同增28.75%；归母净利润4.43 亿元，同增63.71%，扣非归母净利润3.99 亿元，同增61.76%，符合我们的预期；加权平均ROE 同升5.19pct 至16.43%。

    2020 年归母净利润高增63.71%，环服剔除补贴毛利率同增1.31pct。

    　　2020 年公司归母净利润高增63.71%，主要系环服收入增加效率提升/加强应收账款管理贷款回笼/疫情优惠政策贡献，毛利率同增1.37pct 至27.10%。1）环卫装备：营收23.76 亿元，同减1.06%，毛利率29.01%，同减0.98pct。其中新能源装备营收3.33 亿元，同增171.88%，毛利率37.07%，同减7.98pct。2）环卫服务：营收30.27 亿元，同增69.21%，毛利率25.75%，同增5.65pct，剔除补贴影响毛利率21.42%，同增1.31pct。

    2020Q4 营收首破15 亿元，归母净利润连续三季度破亿元。2020Q4 公司营收创新高达15.48 亿元，同增28.57%，归母1.12 亿元，同增57.75%。

    新能源环卫装备销量大增144.44%显著高于行业，市占率8.82%排名第三。2020 年公司环卫装备总销量6916 辆，同减15.72%。根据银保监会交强险数据，公司环卫装备销量市占率5.49%，排名第三。其中，新能源装备销量352 台，同增144.44%，高于行业同比下降2.58%的水平，占公司装备总销量的5.09%，同增3.33pct，市占率8.82%，排名第三。

    2021Q1 环服订单新增年化2.52 亿元，突破新型业务和地域边界。2020年公司环服新增年化6.59 亿元，同减46.29%，排名行业第七，新签合同总额24.32 亿元，同减78.15%；截至2020 年底，在手年化33.67 亿元，同增27.78%，在手合同总额284.24 亿元，同增12.23%；待履行合同总额195.18 亿元。2021Q1 公司新增年化金额2.52 亿元，合同总金额17.67 亿元。公司横向拓宽存量项目服务范围，尝试物业城市，成功开拓重庆、陕西、吉林等空白省份，实现了业务和地域范畴的双重突破。

    费用管控得力，期间费用率下降。2020 年公司期间费用同增22.37%至8.15 亿元，若剔除业绩激励基金7588.18 万元影响，同比仅增加11.97%，低于收入增幅。公司期间费用率下降0.78pct 至14.97%。

    公司新能源装备高增市占率领先，装备协同/经验累积/智慧环卫三大优势助力环服份额提升。环卫新能源需求受政策与经济性驱动长周期释放，我们预计2020-2025 年渗透率从3.19%提升至15%，销量年化增速48%，市场空间年化增速41%，2025-2030 年渗透率提升至80%，销量年化增速47%，市场空间年化增速47%。2020 年公司新能源环卫装备销量高增显著高于行业水平，市占率有望维持前3。公司切入环服5 年，在装备制造、销售渠道、智慧环卫方面具备协同优势，增强拿单能力。

    盈利预测：我们维持2021-2022 年净利润预测4.92/5.79 亿元，预计2023年净利润6.83 亿元，对应2021-2023 年EPS 为1.18/1.39/1.64 元。当前市值对应2021-2023 年PE 为15/12/10 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：市场化率提升不及预期，环卫装备销售不及预期，市场竞争加剧