万华化学(600309)：MDI行业高景气 Q1业绩创新高

　　2021Q1 归母净利同比增381%，维持“增持”评级万华化学发布2021 年一季报，公司实现营收313.1 亿元，同比增104.1%，归母净利润66.2 亿元，同比增380.8%，对应EPS 为2.11 元。我们预计公司2021-2023 年EPS 分别为6.65/7.23/7.68 元，维持“增持”评级。

    　　三大板块齐头并进驱动业绩高增长

    　　聚氨酯板块，据百川资讯，2021Q1 华东地区聚合MDI/纯MDI/软泡聚醚/TDI均价分别为2.11/2.41/1.89/1.44 万元/吨，同比分别增72%/56%/92%/29%，公司实现销量92.4 万吨，同比增53.8%，营收137.6 亿元，同比增116.0%。

    　　石化板块，据百川资讯，2020Q1 华东丙烯酸丁酯/PO/MTBE/正丁醇均价分别为1.62/1.86/0.49/1.11 万元/吨，同比分别增74%/102%/26%/111%，受益于乙烯项目的产能爬坡，公司实现销量235.0 万吨（预计LPG 贸易量约150 万吨），同比增84%，营收120.6 亿元，同比增121%。新材料板块公司实现销量16.4 万吨，同比增76%，营收30.2 亿元，同比增115%。

    　　费用率全面优化，资本开支维持高强度

    　　公司2021 年管理主题定为“降本提效年”，Q1 费用率全面优化，管理/研发/销售/财务费用率分别同比降低1.3/0.8/1.2/0.8pct 至3.2%/1.9%/2.9%/0.9%。

    　　公司Q1 资本开支61.6 亿元，同比增17.5%，延续高强度保障未来成长。

    　　MDI 价格维持高位，新材料板块持续推进

    　　公司MDI 价格仍维持高位，据天天化工网，4 月9 日聚合MDI/纯MDI（华东）价格分别为1.97/2.18 万元/吨，年内以来分别变动7.7%/-2.2%。同时2021 年2 月，公司公告烟台工业园MDI 装置技改扩能完成，新增产能50万吨/年。据公司公告，2020 年11 月100 万吨大乙烯项目正式投产，后续有望逐步贡献盈利增量，远期包括福建、眉山等基地项目持续推进，公司依托研发能力开发的多元新材料等产品链条将持续扩张。

    　　维持“增持”评级

    　　考虑到MDI 景气较高，我们上调公司2021-2023 年EPS 预测至6.65/7.23/7.68元（前值6.46/7.07/7.52 元），结合可比公司估值水平（2021 年Wind 一致预期平均17 倍PE），考虑到公司业务多元化发展，给予公司2021 年18 倍PE，对应目标价119.70 元（前值116.28 元），维持“增持”评级。

    　　风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。