睿创微纳(688002)：非制冷红外龙头 军民赛道高景气成长

　　我国非制冷红外龙头，业绩持续高增公司是国内领先的专业从事非制冷红外热成像与MEMS 传感技术开发的集成电路芯片企业，主要产品包括非制冷红外探测器、机芯（非制冷+制冷）和整机等，2020 年前三季度收入占比分别为33%、20%和43%，构建了完整的红外全产业链；从应用角度看，公司的军品和民品收入比例约3:7；总营收和归母净利润持续高增长，2016-2019 年复合增速分别为125%和175%，利润率在2020 年前三季度大幅回升。公司股权激励行权条件高企，彰显长期发展信心。

    　　红外热成像：技术驱动应用场景扩展

    　　非制冷红外应用日渐广泛，中国厂商奋力崛起。红外探测器是红外热像仪的核心部件，非制冷型探测器前景更为广阔，小像元间距、晶圆级封装、ASIC 集成为未来主要技术发展方向；2020 年中国厂商在全球红外市场份额大幅提升至44%，未来市占率有望继续提升。

    　　军用红外需求旺盛，行业进入高景气期。非制冷红外技术主要应用于单兵观瞄、近程导弹、无人机吊舱、车辆辅助驾驶等装备；国内厂商突破欧美技术封锁，我国军品红外市场有望迎来高速发展。目前国内军用红外的潜在市场空间超过450 亿元。

    　　民用红外成本为先，开拓新兴领域。非制冷红外可用于红外测温、安防消防、户外瞄具、汽车电子等市场，成本降低是红外产品打开民用市场的重要推动力，全球非制冷民用红外市场规模预计在2024 年达到44.24 亿美元。

    　　巩固产业地位，拓展高端半导体和电磁频谱

    　　1）行业地位突显。公司产品的阵列规模、像元尺寸及噪声等效温差(NETD)等核心技术指标保持行业领先，成本大幅降低的晶圆级封装探测器已实现量产，搭载自主研发ASIC处理器芯片的全系列红外热成像模组成功发布。公司是国内率先、全球第二家成功研制出10μm 级非制冷探测器的厂商，技术实力卓越。

    　　2）平台化建设，进军高端半导体和太赫兹领域。公司积极扩产，保持红外全产业链发展态势；同时，设立睿创研究院和新型半导体研究院，向高端特色半导体和其他电磁频谱延伸发展，其中高端非制冷太赫兹技术已达到国际领先水平，未来有望成为新增长点。

    　　盈利预测与估值

    　　公司作为我国非制冷红外龙头企业，技术领先且积极拓展军民市场，我们强烈看好公司的业绩高增长和应用场景扩展的长期投资价值。预计2020-2022 年公司归母净利润分别为5.86/8.80/12.78 亿元，同比增长190.1%/50.1%/45.2%，EPS 分别为1.32/1.98/2.87元/股，对应P/E 分别为70.05/46.66/32.15 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　1. 公司研发投入或新品量产不及预期；

    　　2. 军用红外产品存在降价的可能性，如果幅度过大，将影响公司毛利率；3. 新兴民用红外市场的拓展慢于预期；

    　　4. 贸易环境的不确定性，可能导致公司出口业务受到影响。