浙江美大(002677)：经营稳健 盈利能力提升

事件描述：浙江美大披露2020 年度报告。公司20 年实现营收17.7 亿元，YoY+5.1%，实现归母净5.4 亿元，YoY+18.2%，实现扣非净利5.4 亿元，YoY+19.0%。其中，单Q4 实现营业收入5.9 亿元，YoY+9.6%，归母净利2.1 亿元，YoY+34.0%。20 年实现每股收益0.84 元，每10 股派6 元（含税）。

    经营分析：（1）业绩端：经营持续回暖，业绩快速增长。公司20Q1 受疫情影响，营收YoY-61.4%，归母净利润YoY-73.0%。随着Q1 的不利因素逐渐消除，公司Q2-Q4 各季度收入及利润均恢复快速增长，营收YoY 分别为+28.8%/+21.2%+/9.6%，毛利率分别为52.3%/51.6%/55.4%，净利率分别为28.1%/31.1%/35.1%，Q4 毛利率与净利率环比明显提升。公司20Q4 收入增速环比有所下滑，预计与产品结构调整等因素有关，公司近日公告21Q1 业绩预告，预计20Q1 归母净利润同比增长370-400%，即相对19Q1 同比增长26.7%-34.8%，考虑到Q1 并非投放费用重点时期，且21Q1 原材料价格上涨幅度较高对也有一点压制，可推测公司21Q1 收入端已恢复较高增长，有效拉动业绩。（2）产品端：推进技术升级，持续提升产品优势。公司以打造高端领先的整体健康智能化厨房为目标，持续推进技术创新和品类拓展。公司全年创新研发了低阻静吸排烟系统技术、智能自动启闭阻逆风门技术、智能手势感应技术等多项行业领先技术，对美大集成灶产品进行了全面升级和优化提升，公司产品优势持续增强。分品类来看，2020 年公司集成灶业务/橱柜业务/其他业务营收分别为15.8/0.4/1.5 亿元，YoY+4.3%/-22.1%/+28.6%，营收占比为89.0%/2.47%/8.53%，集成灶依旧为最核心业务，集成水槽、蒸箱、洗碗机等新品类也得到较好推广，产品矩阵进一步丰富。（3）渠道端：线上线下同时发力，积极开拓多元化渠道建设。①线上渠道部分，公司创新思路，把网络销售市场作为第二销售战场，通过把京东等官方旗舰店委托给专业第三方电商机构代运营、对线下经销商开放网络经销权限、线上产品差异化等措施进行线上运营模式的战略布局。②线下渠道部分，a）公司继续进一步扩大经销网络版图，2020 年新增一级经销商113 家，终端门店285 家，当前一级经销商1600+家，营销终端3300+家；双品牌运作中天牛品牌已签约349家经销商，开设50 家门店；2021 年公司将加快美大、天牛双品牌市场经销网络的建设，实现千家新增经销商和千家新增终端门店的“双千目标”；b）加大KA 渠道的拓宽力度，截至2020 年底，公司在国美、苏宁、红星美凯龙等KA 家电和建材卖场的门店已达到800 多家，进一步提高在KA 渠道的品牌影响力和市场销量的领先地位；c）继续大力发展和建设工程渠道，加强与房地产商和家装公司的合作，2020 年实施安装了10 多个精装工程项目，工程渠道销售快速增长；d）此外，公司还积极探索与新型家装渠道、社区渠道的合作，实现渠道间的优势互补。

    盈利能力：毛利率稳定，控费效果显著。公司20 年综合毛利率52.8%，YoY-0.8pct，基本保持稳定， 20H2 起上游原材料成本明显上涨，公司毛利率稳定体现了公司经营较强的稳定性，20 年公司销售净利率30.7%，YoY+3.4pct费用端：公司2020 年销售/管理/财务费用率分别为11.2%/6.6%/-1.2%，YoY-4.0/-0.4/-0.5pct。相较2019 年，2020 年公司转变广告宣传投放策略，销售费用率明显降低。

    投资建议：集成灶行业处于快速成长期，2016-2020 年集成灶行业零售额复合增速达25%。公司产品、品牌、渠道等综合优势明显，市占率领先，龙头地位突出，公司积极完善双品牌运作、多元化渠道拓展、扩大厨房领域产品线， 收入业绩有望实现确定性的稳健增长。预计21-23 实现EPS1.02/1.26/1.49 元，对应PE 20.2/16.4/13.8X。维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示：新品拓展不及预期，原材料价格大幅波动风险，市场竞争加剧风险。