岳阳林纸(600963)：行业景气向上吨纸盈利扩张 积极布局碳汇新业务

　　事件：公司4 月9 日晚发布年报，2020 年实现营收71.16 亿元，同比增长0.14%，实现归母净利润4.14 亿元，同比增长32.26%，实现扣非净利润3.77 亿元，同比增长49.27%。其中，2020Q4 实现营收22.29 亿元，同比增长1.36%，实现归母净利润1.46 亿元，同比下降26.11%，实现扣非净利润1.50 亿元，同比下降11.41%。

    　　点评：

    　　行业景气向上，业绩有望持续增长。公司2020 年四个季度收入分别为12.60/ 17.86/ 18.42/ 22.29 亿元，归母净利润分别为0.87/ 0.53/ 1.27/ 1.46亿元，受益于行业景气上行，公司Q4 收入利润环比显著增长。分业务看，收入占比最大的造纸/ 市政园林板块全年收入分别为46.70/ 14.27 亿元，分别同比增长-13.27%/ 44.47%。受建党100 周年党政类书刊以及教材教辅印刷需求拉动，预计2021 年文化纸需求将同比增长5-8%，同时限塑令催生纸质包装需求快速增长，公司收入利润有望保持增长。

    　　毛利率环比提升，费用率同比下降。从毛利率看，公司Q4 毛利率18.90%，环比Q3 的18.46%进一步提升，浆价上涨情形下凸显公司集采和自产浆优势，在浆价助推纸价上涨背景下，公司未来盈利将持续扩大。从费用端看，2020 年费用率同比降低0.88pct 至11.86%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.13/ -0.40/ +0.20/ -0.55 pct 至4.33%/ 3.25%/3.37%/ 0.91%，管理费率下降系管理部门结构优化有效管控人工成本所致，财务费率下降系低息贷款置换利息支出减少所致。

    　　积极布局碳汇业务，实现可持续发展。公司是湖南最早进入碳汇交易市场的央企，目前拥有近200 万亩林木林地资源，预计可用年碳汇约200万吨。近日公司全资子公司茂源林业与山森林业签约合作，将新增可开发林业碳汇林地100 万亩。随着全国统一碳汇交易市场的建立，中国市场前景可观，未来公司将持续加码碳汇布局，良好经济和社会效益可期。

    　　盈利预测：根据年报调整盈利预测，预计2021-2023 年EPS 分别为0.36/0.43/ 0.49 元，对应PE 分别为16.89/ 13.81/ 12.37x。维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期，纸价不及预期，浆价波动。