金禾实业(002597)：原料涨价推升成本 新建产能打开空间

　　事件描述

    　　1、公司发布2020 年年报，全年实现收入36.7 亿元，同比下降7.7%，实现归属净利润7.2 亿元，同比下降11.2%，实现归属扣非净利润5.7 亿元，同比下降23.3%。其中Q4单季度实现收入9.5 亿元（同比-2.4%，环比+8.0%）；实现归属净利润1.9 亿元（同比-6.3%，环比+5.2%）；实现归属扣非净利润1.3 亿元（同比-29.4%，环比-7.7%）。公司拟每10 股派发现金红利4.5 元（含税）。

    　　2、公司发布一季报预告，Q1 实现归属净利润1.7-2.2 亿元，同比增长11.9%-44.8%。

    　　事件评论

    　　Q4 单季公司收入环比增长，主要源于食品添加剂出口量增长以及基础化工产品价格回暖。根据百川数据，Q4 安徽省麦芽酚、安赛蜜及三氯蔗糖出口量分别同比变化-12.5%、+29.6%、+17.0%，环比变化+12.3%、+32.1%和+4.0%，而出口单价变化幅度不大。此外Q4 公司基础化工板块，包括三聚氰胺、硫酸、双氧水等主要产品价格环比及同比均有所改善，疫情影响逐步退却。

    　　毛利率同比下滑，期间费用率有所缩减。公司全年整体毛利率为27.1%，同比下滑4.2 pct，其中Q4 单季度毛利率为16.7%，毛利率下滑主要由于公司执行新收入准则后，将运输费用作为合同履约成本计入营业成本所致，此外原材料价格在Q4 之后的增加亦提升了成本。公司全年期间费用率为8.0%，同比缩减0.4 pct，其中销售、管理、财务及研发费用率分别同比变化-1.8、+1.2、+0.4、-0.2 pct，销售费用率变化主要由于新收入准则的变更，管理费用率的提升主要由于员工持股计划本期摊销的股份支付费用增加，以及子公司金轩科技和金轩新能源增加的职工薪酬、折旧费用，财务费用率的增加主要由于汇率变化带来的汇兑净损失。

    　　新建项目持续推进，公司发展后劲十足。截至Q4 末公司在建工程为7.0 亿元，较Q3 末大幅增加2.9 亿元。截至年报，年产5000 吨三氯蔗糖项目主体工程已完成建设，建成投产后公司三氯蔗糖产能将达到8000 吨/年。此外公司5000 吨麦芽酚项目已于2020 年12 月取得环评批复，年产4500 吨佳乐麝香、1000 吨呋喃铵盐等项目完成建设，并于1 月正式进入试生产状态。

    　　维持“买入”评级。代糖需求快速增长，公司工艺领先，原料配套完善，并致力于丰富产品线，向上游拓展原料，同时发展香精香料等新产品，进一步发挥产业链优势。预计公司21-23 年归属净利润分别为9.8、12.8、14.1 亿元。

    　　风险提示

    　　1. 食品添加剂下游需求出现波动；

    　　2. 新增项目建设进度低于预期。