万华化学(600309)：行业景气持续上行 季度业绩历史最佳

　　事件描述

    　　公司发布2021 年一季报，Q1 实现营业收入313.1 亿元，同比增长104.1%，环比增长29.4%；实现归属净利润66.2 亿元，同比增长380.8%，环比增长41.1%；实现归属扣非净利润63.7 亿元，同比增长499.7%，环比增长39.2%。单季度业绩创历史最高值。

    　　事件评论

    　　Q1 量价齐升，业绩惊艳。2021 年Q1 化工行业景气持续向上，叠加美国寒潮等原因导致海外部分化工装置停产，在供需两端的作用下，公司主要产品销量提升、销售价格上涨，此外百万吨乙烯项目于20Q4 顺利开车，亦为Q1 业绩增长带来贡献。Q1 公司整体毛利率为32.1%，同比提升12.0 pct，聚氨酯、石化、精细化学品及新材料三个板块产品价格均出现明显提升，盈利能力大幅增长；期间费用率为7.1%，同比大幅下降4.0 pct，主要由于收入大幅增长带来分母的稀释。

    　　聚氨酯一路高歌。Q1 聚氨酯产销量的增长或来源于烟台工业园MDI 产能于2 月成功技改扩至110 万吨/年，以及聚醚新装置去年投产带来的产能释放，同时也体现了聚氨酯下游旺盛的需求。价格上行则由于美国寒潮等原因导致海外部分装置停车，供给紧张，叠加旺季来临，聚氨酯产品价格强势。当前仍处下游需求旺季，4-5 月公司聚氨酯产品价格有望延续强势。

    　　石化景气上行，乙烯接力成长，PDH 新增规划。Q1 石化产品的产量大幅增长，主要源于公司百万吨乙烯装置成功开车；而销量的增长，亦有贸易量增加的贡献。不同产品价格均有较大幅度的上涨，整体而言，我们跟踪的C3/C4 装置Q1 综合价差同比增长63.7%，环比增长19.2%，表现极为靓丽。根据公司的规划，未来将在福建江阴港城经济区东区规划石化产业链，初步规划 PDH 丙烷脱氢制丙烯及丙烯下游产业链，进一步增强实力。

    　　精细化学品及新材料持续扩张。公司精细化学品及新材料产品涵盖ADI、特种胺、TPU、PMMA、PC、SAP、表面材料等，销售持续增长。未来公司重点拓展的产品包括柠檬醛及衍生物、尼龙12、改性塑料、可降解塑料、高端聚烯烃等，同时公司在锂电正极材料等新能源领域，硅片材料、CMP 研磨液及研磨垫等半导体材料领域亦有长期布局，持续拓展的新产品将打开公司的长期空间。

    　　维持“买入”评级。公司聚氨酯龙头地位突出，行业布局超前，乙烯项目顺利开车，多点开花的化工新材料成长性十足，竞争力持续增强，预计公司2021-2023 年归属净利润分别为210.3、224.0 及258.7 亿元。

    　　风险提示

    　　1. 新建项目进度低于预期；

    　　2. 疫情有所反复影响需求