浙江美大(002677)：终端景气高涨 业绩更为亮眼

　　事件概述

    　　浙江美大发布2020 年年报，全年公司实现营收17.71 亿元，同比增长5.13%，实现归属净利润5.44 亿元，同比增长18.16%，EPS 为0.84 元；四季度实现营收5.94 亿元，同比增长9.56%，实现归属净利润2.08 亿元，同比增长33.96%，EPS 为0.32 元；此外公司拟每10 股派发人民币6.00 元（含税），合计分红3.88 亿元、分红率为71.31%。

    　　事件评论

    　　终端表现优于出货，Q4 营收增速回调：综合考虑前期地产竣工带动以及集成灶渗透率持续提升，2020 年四季度公司终端销售景气度依旧十分高涨，奥维云网数据显示四季度美大集成灶线上/线下零售量分别同比增长218.05%、25.13%，相比三季度而言线上继续提速而线下维持高增，但是报表层面来看四季度公司营收增速环比则有所回调，主要系公司四季度恰逢新老产品交替、线下经销商提货供不应求，而一季度开始上述问题已得到解决、出货表现与终端较为一致。考虑到集成灶行业终端高景气延续、经销商提货恢复、线上开始放量，公司今年改善弹性可期。

    　　盈利能力提升明显，业绩表现较为抢眼：2020 年四季度公司毛利率小幅下滑0.36pct 至55.40%，主要系公司大宗原材料价格有所上涨；费用率方面，四季度公司销售费用率大幅下滑8.44pct，主要由于公司前期主要集中在四季度进行广告宣传费用投入而去年公司对该投放策略进行调整，此外由于部分设备调试费调整至下半年支出，四季度公司研发费用率提升0.40pct、全年则基本稳定，整体期间费用率大幅下滑7.83pct，综合毛利率小幅承压以及费用率显著优化，四季度公司归属净利率大幅提升6.38pct 至35.06%，并带动业绩端实现33.96%的亮眼增长。

    　　盈利质量十分优良，后续高增依旧可期：2020 年末公司应收账款及票据同比大幅增长63.43%，主要系公司去年大力发展线上经销商模式并对部分网络经销商给予一定信用额度支持，另外随着公司四季度推出技术升级新品、线下经销商提货较为积极，年末公司预收贷款科目同比增长14.78%，整体来看，全年公司经营性现金流净额同比提升16.65%至6.34 亿元，可见公司盈利质量十分优良。后续来看，集成灶行业渗透率依旧有望持续提升，而浙江美大作为集成灶的发明者，仍牢牢占据着行业龙头地位，公司未来有望持续充分受益行业红利，快速成长正在进行时。

    　　维持公司“买入”评级：四季度公司终端销售景气度依旧高涨，但由于恰逢公司新老产品交替、线下经销商提货供不应求，四季度公司营收表现弱于终端；而综合毛利率小幅承压以及费用率显著优化，四季度公司归属净利率大幅提升6.38pct 并带动业绩端实现33.96%的亮眼增长；后续来看，考虑到集成灶行业终端高景气延续、经销商提货恢复、线上开始放量，公司今年改善弹性可期，且中长期成长空间依旧充足；综上，预计公司2021、2022 年EPS 为1.01 及1.21 元，对应当前股价PE分别为18.55 及15.40 倍，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 集成灶渗透率提升速度大幅放缓；

    　　2. 公司市场份额快速下滑。