兖州煤业(600188)公司首次覆盖报告：低估值动力煤龙头 海内海外显亮点

低估值动力煤龙头，海内海外显亮点。首次覆盖，给予“买入”评级兖州煤业作为华东动力煤龙头，积极布局山东、陕蒙、澳洲三大煤炭基地，是国际化程度最高的国有大型煤企，产能规模庞大，产销量平稳增长，疫情后期国内外煤价上涨将改善业绩。煤化工板块通过收购集团资产实现快速扩张，伴随化工周期上涨行情，有望实现量价齐升释放盈利弹性。同时，公司兼具高分红高股息率以及低估值特点，凸显长期投资价值。我们预计2021/2022/2023 年度分别实现归母净利润118.6/129.8/133.1 亿元，同比增长66.5%/9.42%/2.6%；EPS 分别为2.43/2.66/2.73 元，对应当前股价，PE 为5.4/4.9/4.8 倍。看好公司在后疫情时期周期上行阶段的业绩表现，以及低估值修复行情。首次覆盖，给予“买入”评级。

    煤炭业务：国内外三大基地布局，产能规模超亿吨公司在产核定产能合计达2.1 亿吨（澳洲产能按合并口径计算），权益产能达1.59亿吨，规模仅次于中国神华，且包含营盘壕、石拉乌素、莫拉本等7 座千万吨大矿，具备规模优势。矿区分布在山东、陕蒙、澳洲三大基地，其中澳洲权益产能占比近五成，实现国际化布局。伴随金鸡滩矿并表，营盘壕、石拉乌素矿产能利用率提升，陕蒙基地具备增量潜力。同时，在建矿井万福矿180 万吨产能有望在2022 年贡献增量。随着疫情后期景气度回升，煤价中枢明显上移，其中海外煤价更具弹性，公司煤炭业绩有望在价格修复行情中取得亮眼表现。

    煤化工业务：集团资产注入，化工品涨价释放业绩弹性公司主要煤化工产品为甲醇（240 万吨）、醋酸（100 万吨）及其他精细化工品。

    　　2020 年末，通过收购鲁南化工、未来能源等集团资产，扩充了醋酸、煤制油产线，由甲醇向精细化工延伸。自身方面，荣信二期、榆林二期甲醇项目建成投产将贡献增量。同时化工行业景气度大幅回升，化工品价格显著上涨，煤化工板块将实现量价齐升，释放强劲业绩弹性，预计2021 年煤化工贡献业绩约20 亿元。

    高分红低估值标的，凸显投资价值

    　　公司承诺2020-2024 年度现金分红比例不低于50%，保底0.5 元/股。2020 年拟分红48.7 亿元，每股分红1.00 元，分红率达77%（IFRS 准则下），A 股/H 股股息率可达7.6%/12.6%，凸显长期投资价值。公司估值被市场明显低估，H 股低估尤为明显，AH 股溢价率达70%，有望实现估值修复。

    风险提示：经济恢复不及预期，煤炭价格下跌，汇率波动，新增产能进度落后