信用债周报：发行量及成交量持续下降 信用利差分化

　　核心观点：

    　　投资观点

    　　上周（3 月30 日至4 月5 日）各期限发行利率呈多数下行态势，整体变化幅度为-4BP 至1BP。各品种发行量均有较大幅度下降，上周信用债发行总量继续下行，净融资额环比持续下降。发行等级方面，上周信用债发行主体以高等级为主，AAA 级发行额占比70.07%，AA+级占比14.91%，AA 级占比15.02%。发行期限方面，信用债新券发行以1 年期以内为主，1 年期以内发行额占比39.58%，1 年期占比4.55%，3 年期占比18.93%，5 年期占比22.17%。二级市场方面，上周信用债各品种成交量均有不同程度下降，总成交量较前周降幅有所扩大。信用利差方面，中短融3 年期品种利差走阔，5年期品种评级收窄，企业债利差整体走阔且1 年期品种走阔幅度较大，城投债1 年期、7 年期品种利差收窄；3 年期、5 年期品种利差整体走阔。

    　　CREIS 中指数据显示，2021 年一季度TOP100 房企销售额均值为307.8亿元，增长率均值为104.1%；其中销售额超千亿房企共5 家，销售额增长率均值为45.6%；销售额500-1000 亿的房企共10 家，增长率均值为100.1%。

    　　销售额200-500 亿的房企共33 家，增长率均值为108.2%；销售额100-200亿的房企共28 家，增长率均值为104.5%；销售额100 亿以下的房企共24家，增长率均值为117.7%。低基数效应下各阵营房企销售保持高速增长，短期成交同比仍有望维持较高水平，但后续随着基数效应逐步消退，加之热点城市调控政策加码，后续增速或逐步放缓。2021 年一季度房地产行业发行信用债规模1991.35 亿元，发行规模同比增长16.57%，发行只数同比增加36只，一季度总偿还量2489.99 亿元，处近年来最高位，在房企加大推盘力度回笼资金的努力下，偿债高峰整体平稳度过，但在政策趋严的背景下，房地产行业净融资额持续为负，资金压力或将贯穿房企全年经营决策。我们认为，随着房地产长效机制框架下的相关调控政策不断成熟完善，未来房地产景气度回归常态，审慎经营的理念或将成为行业共识，房企资金压力不减的情况下，销售回款仍是保障企业现金流的重要方式，房企信用分化将延续，强者恒强的局面将会不断强化，大型优质房企地位持续巩固，负债相对较轻的绿档房企将迎来相对较快的发展机会，地产债投资上需警惕高杠杆和慢周转模式的房企，优选土储充足、稳健经营的高等级大型房企债券，短久期票息策略。城投债方面，城投安全性依旧较高，在下沉资质时应注重基本面，选取财政实力较强、债务负担较轻的地区，挖掘其中流动性较好的公益类项目债，控制好久期。

    　　一级市场：发行量及净融资额下降，发行指导利率多数下行3 月30 日至4 月5 日，企业债、公司债、中期票据、短期融资券、定向工具共发行156 只，发行金额1440.66 亿元，周环比下降54.15%，信用债净融资额-140.75 亿元，周环比减少138.17 亿元。

    　　交易商协会公布的发行指导利率多数下行。1 年期品种利率变化幅度为-2BP至0BP，3 年期品种利率变化幅度为-3BP 至0BP，5 年期品种利率变化幅度为-2BP至1BP，7 年期品种利率变化幅度为-4BP 至1BP。

    　　发行等级方面，上周信用债发行主体以高等级为主，AAA 级发行额占比70.07%，AA+级占比14.91%，AA 级占比15.02%。发行期限方面，信用债新券发行以1 年期以内为主，1 年期以内发行额占比39.58%，1 年期占比4.55%，3 年期占比18.93%，5 年期占比22.17%。

    　　二级市场：市场成交量下降，信用利差分化

    　　3 月30 日至4 月5 日，信用债合计成交3707.14 亿元，成交量周环比下降31.74%。企业债、公司债、中期票据、短融、定向工具分别成交189.35 亿元、65.57亿元、1613.93 亿元、1420.22 亿元、418.07 亿元。各品种成交量均有所减少，其中公司债、短融成交量增幅相对较大。

    　　信用利差方面，中短融3 年期品种利差走阔，5 年期品种评级收窄，企业债利差整体走阔且1 年期品种走阔幅度较大，城投债1 年期、7 年期品种利差收窄；3 年期、5 年期品种利差整体走阔。当前中短期品种期限利差处于历史中高分位，具体来看，中短融3Y-1Y 期限利差处于83.20%分位，企业债3Y-1Y 期限利差处于77.00%分位，城投债3Y-1Y 期限利差处于81.10%分位，低评级品种评级利差处于较高分位，具体来看，中短融(AA-)-(AAA)利差位于96.60%分位数，企业债(AA-)-(AAA)利差位于97.80%分位，城投债(AA)-(AAA)利差位于97.00%分位。

    　　信用评级调整统计

    　　3 月30 日至4 月5 日，共有3 家公司评级（展望）进行调整，其中评级（展望）下调3 家，数量较前周增加1 家，无评级（展望）上调，数量较前周持平。

    　　违约债券跟踪统计

    　　3 月30 日至4 月5 日，暂无发行人违约。

    　　风险提示

    　　经济波动超预期，政策超预期，企业再融资能力大幅下降等。