中直股份(600038)：业绩符合预期 未来前景广阔

　　投资要点

    　　公司披露2020 年年报，实现营业收入196.55 亿，同比增长24.44%，实现归母净利润7.58 亿，同比增长28.81%。其中，第四季度实现营业收入74.68 亿，同比增长41.8%，实现归母净利润2.6 亿，同比增长45.57%。符合预期。

    　　毛利率略有下滑，期间费用率下降： 公司2020 年综合毛利率11.47%，同比下滑2.44 个百分点，期间费用率为7.39%，同比下降2.31 给百分点，净利润率3.86%，同比略有增加。

    　　经营性现金流大幅下滑：公司经营性现金流为-6.85 亿元，相比去年7.7 亿的经营性现金流入大幅下滑，主要是应收账款的大幅增加。

    　　哈尔滨分部增速较快，表明相关产品景气度高：哈尔滨分部实现收入94.84 亿元，净利润2.88 亿元，同比2019 年62.37 亿收入、1.93 亿元净利润均大幅增长。表明相关产品景气度高。景德镇分部实现营业收入98.69 亿元，净利润5.58 亿元，同比小幅增长。

    　　关联交易增长较快：公司同哈飞集团实现关联交易74.65 亿元，同比增长40%，同昌飞集团实现关联交易95.86 亿，同比增长13.6%。验证了哈尔滨分部与哈飞集团之间交易的景气度高。

    　　加大民用直升机市场开拓：大力推进AC312E 直升机产业化落地，加速AC352 直升机试飞、AC332 直升机研制工作，尽快将天津直升机有限责任公司建设成为以AC312E、AC332、AC352 系列民用直升机为主要产品，同时具备承接国际合作项目的部件转包生产能力，集研发、制造、销售、客户支援、培训、加改装为一体的民用直升机产业基地。加速AC313A 换发取证研制进度，开发高原使用特点突出的先进大型民用直升机。继续开展民机运行支持体系建设工作，做好AC312E、AC352、AC313A 等民用直升机型号和Y12E+飞机的AEG 评审。

    　　市场需求空间广阔，直升机有望迎来列装加速期： “十四五”期间国家贯彻执行强军政策，持续推进军队和国防现代化建设，军备“补给性”增长。在军用直升机领域，从规模上看，我国同美军规模差距较大；从结构上看，通用型直升机我国缺口较大。作为主战装备的需求旺盛，且直升机具有军民两用属性，民用用途广泛。

    　　公司作为直升机龙头，有望充分享受行业增长红利。

    　　投资建议：预测公司2021 年至2023 年每股收益分别为1.61、 2.18 和3.01 元。

    　　对应PE 分别为30.4、22.4、16.2 倍，维持买入-A 建议。

    　　风险提示：军工行业景气度变化，新产品开发不及预期，其他收益变化导致业绩不达预期。