博汇纸业(600966):整体表现符合预期 预计白卡纸高景气度下公司将充分受益

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:郭庆龙/陈梦 日期:2021-04-06

  事项:

      公司发布2020 年年报,报告期内实现营业收入139.82 亿元,同比增长43.56%;实现归母净利润8.34 亿元,同比增长523.50%;实现扣非后归母净利润8.22亿元,同比增长367.60%;基本每股收益0.62 元/股。同时,3 月31 日公司公告回购股份方案,拟用10-20 亿元以不超过24.97 元/股的价格回购公司股票。

      评论:

      Q4 收入利润持续改善,业绩表现符合预期。公司Q4 单季度实现营收46.55亿元,环比+29.53%,归母净利润3.07 亿元,环比+17.80%,Q4 收入业绩环比继续改善,整体表现符合我们预期。我们认为主要由于新增产能陆续释放,白卡纸行业景气度提升,使得公司产销量同比大幅提升,2020 年公司造纸产量302.29 万吨,同比+31.76%,销量311.73 万吨,同比+38.65%,其中白卡纸/文化纸/石膏护面纸/箱板纸销量分别为226.96/22.53/17.01/42.12 万吨,同比增长29.01/83.17/41.87/89.13%。21 年初至今白卡纸价格持续上涨,截至目前白卡纸均价已达9838 元/吨,同比+62.32%,预计高景气度将继续保持,随着未来2 年江苏博汇100 万吨白卡纸产能落地,公司收入规模料将稳步提升。

      纸价上涨推动毛利率上升,盈利能力显著增强。公司2020 年毛利率同比提升2.48pct 至17.06%,其中白卡纸/文化纸/石膏护面纸/箱板纸毛利率分别为22.26/-1.78/-1.90/-3.28%,同比+6.45/-13.12/-11.55/-8.48pct,主要由于木浆等原材料价格处于低位,白卡纸下半年价格提升,同时运费新计入营业成本所致。

      期间费用率方面,销售费用率同比下降3.85pct 至0.26%,主要由于运费归入营业成本;管理费用率同比下降0.18pct 至2.64%;研发费用率同比上升1.92pct至2.00%,主要由于研发投入加大;财务费用率同比下降1.17pct 至4.08%,主要由于利息支出减少。综合影响下公司净利率同比提升4.60pct 至5.97%。

      我们认为随着白卡纸价格保持高位,预计公司盈利能力将维持较高水平。

      回购彰显发展信心,白卡纸龙头地位稳固。公司被APP 收购后管理效率明显提升,协同效应逐步显现,本次回购股份拟用于实施员工持股计划或股权激励,预计将进一步调动员工积极性,提升公司治理水平。卓创数据显示,目前白卡纸行业CR4 达到85%,APP 和博汇合计市占率达到55%,龙头地位稳固,预计随着行业集中度持续提升,头部企业话语权增强,公司龙头优势将继续增强。

      新版“限塑令”拉动白卡纸需求,金博联手提升行业话语权,维持“推荐”

      评级。新版“限塑令”预计将为白卡纸行业带来巨大替代需求,公司与APP两大白卡纸龙头实现整合后龙头地位更加稳固,业绩规模有望快速增长。考虑到白卡纸高景气度下盈利空间扩大,我们调整公司盈利预测,预计公司2021-2023 年归母净利润分别为32.41/26.82/28.61 亿元(21-22 年原预测值15.96/18.38 亿元),EPS 分别为2.42/2.01/2.14 元,对应当前股价PE 分别为8/9/9 倍。考虑到公司白卡纸行业龙头地位,盈利能力不断增强,我们上调公司目标价从20.1 元/股至22 元/股,对应2021 年9 倍PE,维持“推荐”评级。

      风险提示:宏观经济不振导致下游需求疲弱,白卡纸价格大幅波动。