中国国航(601111)公司动态点评：经营数据下滑显著 投资损失拖累业绩

　　事件：2020 年公司实现营业收入695.04 亿元，同比下滑48.96%；净利润-144.09 亿元，同比减少324.85%；扣非净利润147.41 亿元，同比减少388.76%，但四季度亏损幅度有所收窄，环比仍处于修复通道。

    经营数据大幅下滑，货运业务具备亮点。经营数据层面，2020 年公司完成旅客运输6868.71 万人次，较去年同期下滑40.28%，RPK 同比下降52.90%，其中国内、国际、地区分别下降29.72%、86.43%与88.54%；ASK同比下降45.77%，其中国内、国际、地区分别下降19.15%、45.77%与82.70%。整体而言疫情下各指标受损明显，国内线由于我国疫情控制领先恢复情况较为乐观，收入上国内线占比达81.3%，而国际、地区线占比分别为17.3%、1.4%。客座利用率同比下降10.64%，而客收同比降幅4.98%较小主要系国际客收因运力收缩提升90.66%。同样受腹仓运力不足影响，公司货运单位收益同比增长100.42%，带动货邮收入同比增长49.22%至85.53 亿元。运力层面，报告期内公司引进14 架飞机并退出6 架，放缓运力扩张以应对行业景气度低谷。

    对外投资疫情受损严重，亏损幅度大于兄弟航司。公司全年亏损幅度居首于三大航司，主要系投资损失幅度较高，其中对国泰航空的投资损失达51.09 亿元。从国泰航空业绩看，国内与国际线在19 年贡献各半收入，而20 年疫情下国内线转机需求下滑叠加海外疫情严峻国际线受损严重，二者收入分别同比下滑45.45%、67.09%，全年亏损188.05 亿元，成为国航业绩落后的主因。

    盈利预测：我们预计2021-2023 年实现归母利润-48.20 亿元、29.49 亿元与71.08 亿元，对应当前股价的PE 为-27.09、44.27 和18.37 倍，维持“推荐”评级。

    风险提示：疫情持续时间超预期；需求恢复不及预期；机队运营效率降低；国际线政策放开进度不及预期。