海信家电(000921)：外销高增长+央空业务复苏 Q4经营超预期

　　事件：海信家电公布2020 年报。公司2020 年实现收入483.9 亿元，YoY+29.2%；实现业绩15.8 亿元，YoY -12.0%；经折算，公司Q4 单季度实现收入135.3 亿元，YoY+29.5%；实现业绩5.8 亿元，YoY+29.7%。Q4 公司出口业务延续高增速，中央空调业务持续复苏，公司单季经营表现超预期。

    　　外销业务高增长，内销业务持续复苏：外销方面，受益于海外订单持续转移至中国，及海外消费者居家时间延长，对空调和食物储存的需求提升，我们认为Q4 海信家电的家用空调和冰箱外销业务收入延续高增速。据产业在线数据，Q4 公司家用空调、冰箱外销出货量YoY+51.3%/+114.1%。内销方面，Q4 空调行业价格战结束，我们判断海信家电的家用空调业务有所复苏。据产业在线数据，Q3、Q4 公司家用空调内销出货量YoY-14.6%/+4.1%。后续，我们预计公司外销业务有望延续较好增速；内销方面，2020 年下半年以来，地产销售和竣工数据向好，且空调和冰箱均价持续提升，我们预计内销收入将持续改善。

    　　中央空调业务延续增长态势：Q4 疫情影响减弱，叠加前期地产销售竣工数据较好，中央空调市场持续复苏。据产业在线数据，Q3、Q4 海信日立多联机内销额YoY+17.4%/+21.9%。我们判断，Q4 海信日立中央空调业务收入增速超过20%，环比Q3 增速有所提升。后续随着地产持续复苏，我们预计海信日立收入有望延续增长态势。

    　　Q4 单季度毛销差同比提升：Q4 公司毛销差同比+3.0pct，主要因为：1）Q4 单季度公司销售费用率同比-2.0pct，我们认为主要由于公司Q4 销售规模扩大，规模效应明显，显示出较高的费用投放效率。2）Q4 单季公司毛利率同比+0.9pct，我们判断主要由于央空业务复苏及其收入占比提升带动公司毛利率改善，且冰箱业务毛利率受均价提升亦有所改善。

    　　Q4 单季度经营性现金流大幅改善：海信家电Q4 单季度经营性现金流净流入18.5亿元（ 上年同期为-4.8 亿元）， 主要由于公司销售商品、提供劳务收到的现金YoY+22.2%，显示公司销售回款能力增强，经营质量提升。Q4 末在手现金97.3 亿元（货币资金+理财），YoY+18.1%，公司在手资金充裕。

    　　投资建议：央空行业成长空间较大，龙头海信日立有望长期受益于行业发展。后续随着地产竣工改善带动原主业的逐步恢复，公司的估值也具备一定提升空间。公司拟控股三电控股约75%的股权，将助力公司进入汽车空调压缩机和汽车空调系统领域，打开新的市场空间，并有望与公司现有业务产生协同效应。我们预计公司2021年~2023 年EPS1.39/1.54/1.66 元，维持增持-A 的投资评级。

    　　风险提示：贸易壁垒加剧，人民币汇率大幅升值，原材料成本大幅上涨