柳药股份(603368):2021年有望恢复稳健增长

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:代雯/孔垂岩 日期:2021-04-02

2020 年净利润符合业绩快报

    公司2020 年营业收入/归母净利润/扣非归母净利润为156.69/7.12/6.81 亿元,同比增长5.46%/3.84%/1.41%,基本与业绩快报符合。其中,公司4Q20营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为39.14/1.03/0.84 亿元,同比+4.42%/-25.14%/-35.96%。4Q20 净利润下滑,主要是因为4Q20 确认可转债计提利息3431 万元和股权激励费用2330 万元(去年同期1847 万元)。

    我们调整盈利预测,预计2021-2023 年EPS 为2.20/2.50/2.80 元,调整目标价至24.21 元,维持“买入”评级。

    2020 年现金流明显好转,毛利率和费用率略有提高公司2020 年经营性现金流净额为6.65 亿元,同比增加61%。我们认为2020年现金流大幅好转主要是因为加强应收账款催收和票据管理。公司2020 年毛利率12.44%,同比增长0.29pct。公司2020 年管理/销售/财务费用率分别为2.51%/2.72%/1.17%,分别同比+0.19pct/+0.15pct/+0.23pct,总费用率略有提高。我们认为公司毛利率和总费用率提高是因为2020 年相对费用率和毛利率较高的医药零售业务收入占比提高。

    2020 年疫情冲击医药批发业务,医药零售业务亮眼,医药工业业务稳健公司三大主营业务2020 年出现分化:1)医药批发:2020 年收入126.7 亿元(+1.2%yoy),其中医院直销业务收入115.9 亿元(+5.2%yoy),在疫情压力下表现相对平稳,但第三终端和调拨销售收入10.78 亿元(-28.3%yoy),受影响较大;2)医药零售:2020 年收入24.9 亿元(+31.7%yoy),保持较快增长,2020 年新增门店108 家,于年末达到708 家,其中DTP 药房122家,2020 年增加25 家;3)医药工业:2020 年收入4.58 亿元(+10.8%yoy),表现平稳。我们预计2020 年公司医药批发、医药零售和医药工业收入分别同比增长10-12%、25-30%和20%左右。

    广西医药商业龙头企业,维持“买入”评级

    我们根据2020 年报情况,考虑到集采和DRGs 对医院终端药品使用情况影响,降低2021-2023 年批发收入和毛利率,预计2021-2023 年归母净利润为7.98/9.05/10.13 亿元(2021 年和2022 年前值是9.78 和11.69 亿元),同比增长12%/13%/12%,当前股价对应2021-2023 年PE 为10x/9x/8x。我们给予公司2021 年11x 的PE 估值(可比公司2021 年Wind 一致预期PE 均值为11x),对应目标价24.21 元(前值是32.88 元),维持“买入”评级。

    风险提示: DRGs 控费降价超预期;零售收入增长不及预期。