爱婴室(603214)年报点评：结构优化毛利率提升 电商渠道快速增长
事件描述
公司于近日发布2020 年年度报告，2020 年公司及下属子公司合并报表营业收入225,644.31 万元，同比下降8.29%；实现归属于上市公司股东的净利润11,657.17 万元，同比下降24.43%。
事件点评
疫情影响门店销售下降，结构优化带动毛利率提升。2020 年公司营收和归母净利润下降主要是受到疫情对门店销售收入带来的负面影响，同时批发业务收入也受到终端影响降幅较大，但电商业务实现大幅增长。
全年公司门店销售收入19.64 亿元，同比下降10.24%，收入占比87.05%；电商平台销售1.17 亿元，同比增长53.47%，收入占比5.16%，保持快速增长态势。分季度看，公司Q3/Q4 营收端同比分别下降8.53%/10.10%，虽然营收降幅有所扩大，但成本和费用同步下降，期间费用率环比降低；归母净利润降幅环比扩大，由Q3 的下降19.93%扩大至Q4 的下降21.68%，主要受到去年Q4 对比基数较高的影响。公司全年毛利率提升0.31pct 至31.53%，其中奶粉类毛利率同比提升1.82pct，公司持续优化和丰富商品结构，积极优化商品库存，带动营养品品类成长较好。
期间费率有所上涨，优化存货经营现金提升。公司全年期间费率提升2.42pct 至25.48%，其中Q4 单季费率下降0.36pct。公司全年销售/管理/财务费用率分别是21.4%/3.89%/0.19%。受新店租金和装修摊销、折旧费用增加影响，销售费用率同比提升1.56pct，但受收入减少影响销售费用同比下降1.07%；由于新办公室租金增加、全渠道系统上线费用增加，带动管理费用率同比提升0.34pct；由于银行结构性存款减少，导致利息收入下降，这部分资金用于购买理财产品，收益计入投资收益，同时短期借款增加，利息支出上升影响财务费用率同比提升0.52pct。2020 年公司采取稳健的资金政策，一方面降低库存，期末存货下降11%至5.05亿元，另一方面通过优化供应商付款模式，应付账款周转天数增长9 天至平均72 天。同时，公司全年经营性现金流同比提升54.63%，主要为优化、控制存货采购，当年度存货采购相对减少所致。
优化直营门店结构布局，江苏广东地区收入增长。受疫情影响，公司全年线下门店业务遭到较大冲击，门店被动停业、商场客流减少，门店业绩承压。公司依托全渠道零售平台，加强门店员工与消费者的互动交流，提供门店送货到家服务、上线门店到家小程序、开展直播等，促进销售恢复。公司还积极优化门店位置，调整低坪效门店，全年新开门店33家，闭店40 家，年末门店数为290 家，较同期减少7 家，下降2.4%。
从区域分布上看，公司近八成门店位于江浙沪地区，20 年该区域销售占比达77.3%，其中上海、浙江地区营收同比分别下降14.42%和7.71%，毛利率分别为25.75%和26.05%，同比分别下降0.22pct 和2.85pct；江苏地区则相反，营收同比增长5.33%，毛利率同比提升3.94pct 至31.55%。
广东地区营收同比增幅较大，但收入占比较小，毛利率同比提升5.14pct至34.02%。
电商渠道快速增长，会员权益差异化调整。2020 年，公司围绕全渠道零售平台建设，一方面丰富自有电商平台，开发微商城小程序、爱婴室到家小程序等项目，有效发掘并运营私域流量资源；另一方面快速组建电商营销团队，积极入驻第三方电商平台，目前与天猫平台、京东平台、拼多多平台等开展合作，充分获取更多公域流量，促进业绩增长，全年电商业务销售同比增长53.47%，保持快速增长态势。为提升会员服务、会员权益和会员消费粘性，公司调整权益会员策略，推行差异化会员权益，吸引更多消费会员成为公司的权益付费会员。2020 年公司全部付费会员消费占总会员消费的37%，付费会员人均贡献是普通会员的4.43倍、订单均价是普通会员的1.47 倍、消费次数是普通会员的3 倍，公司先后推出的权益会员体系不仅提高了会员客户消费忠诚度，还进一步发掘了会员客户的消费需求。
投资建议
公司围绕“品牌+全渠道”战略聚焦主业稳健经营，以推进商品结构优化、升级门店结构和布局、拓展完善第三方电商平台为基础，加速门店数字化转型，不断优化会员体系，积极开展新媒体营销，运用社交平台和短视频直播触达母婴消费群体，努力推进主业恢复发展。我们看好公司深耕华东、推进西南、渗透华南的区域布局策略，以及完善线下线下渠道和商品供应链的整合能力，预计2021-2023 年EPS 分别为1.12/1.34/1.57 元，对应公司4 月1 日收盘价22.94 元，2021-2023 年PE分别为20.44X/17.12X/14.60X，维持“增持”评级。
存在风险
宏观经济增速承压；消费习惯转变；母婴市场竞争激烈；依赖租赁经营风险。
