七一二(603712)：专网无线通信龙头 步入需求景气向上新阶段

军用无线通信龙头，业绩步入高速增长期。公司是我国专网无线通信领域的核心供应商，拥有国家级企业技术中心和工业设计中心，是国家高新技术企业和国家技术创新示范企业，于2018 年2 月在上交所主板上市，业务主要涵盖军、民用无线通信终端及系统。随着军改逐步落地、军队信息化加速建设，公司营收、归母净利润步入高速增长期，2018-2020 年，公司营收分别同比增长9.45%、31.69%、25.95%，归母净利润同比增长15.8%、53.52%、51.48%。

    军品需求高景气，系统业务、地面终端表现突出。公司军用无线通信业务涉及地面无线终端、航空无线终端及系统，是业内少数可以实现全军种覆盖的企业，我军第一代超短波通信设备和第一代航空抗干扰通信设备就由公司率先研制成功。公司军用产品不断扩宽领域，实现了向短波、毫米波的拓展和向多任务一体化综合系统发展。2020 年，公司传统领域装备占有率稳中有升，用户数量不断扩大，多款地面无线通信产品完成改型、升级，订货量不断增加；部分无线通信产品完成原有航空平台功能的升级、改装，单一设备逐步升级系统平台，且公司承研能力大幅提升，推动系统产品多领域突破新客户，带动系统业务实现营收10.89 亿元（同比+76%，2019 年同比+59%）。

    民用业务重组改革聚焦主业，深耕铁路无线通信五十余年，布局下一代5G-R新技术。2018 年，公司培育新业务，在环保大气监测领域逐步形成品牌效应。

    2020 年9 月，公司出资50%成立合资公司津普利环保公司以更好经营大气环境监测业务，从而公司主业聚焦铁路、城市轨交业务。公司自1959 年研发制造出中国第一代铁路机车电台，至今已有六十年的铁路无线通信产品研发、生产丰富经验，目前已成为铁路无线通信领域的领军者和行业标准的主要制定者。公司自主研发的无线通信设备应用在“复兴号”、“和谐号”等动车组，研制的LTE-M调度通信系统已经成功应用于上海、广州等地的城市轨交建设，同时，公司已布局5G-R 下一代铁路无线通信产品研制。

    轨交数字化迎来新时代，5G 将登上智慧铁路舞台。我国铁路无线通信经历了从传统的单信道模拟通信系统、450MHz 模拟无线列调系统到GSM-R 数字移动通信系统阶段，而随着高速铁路的不断发展，GSM-R 作为一种窄带通信系统，已经无法满足未来铁路发展对宽带通信的需求。因此2015 年，我国开始研究建设LTE-R 系统，2018 年京沈客专综合实验LTE-R 系统，取得了良好的效果。2020 年8 月，中国国家铁路集团公司出台《新时代交通强国铁路先行规划纲要》，提出了中国铁路2035 年、2050 年发展目标和主要任务，提到要统筹推进新一代移动通信专网建设，以推动新一代信息技术与铁路深度融合赋能赋智为牵引，打造现代智慧铁路系统。

    同时，根据国铁集团官网报道，工电部通信信号处主管莫志松提出，新型列控系统将利用5G 技术研究实现列车与列车间的直接通信。因此，我们认为，铁路专用5G 移动通信网络有望不断推进建设，实现铁路专网的持续演进，从而提升网络综合承载能力。

    合同负债/预付款高增，订单饱满。2020 年末，公司合同负债为11.63 亿元，较年初+76%，占2020 年营收比例为43.13%，同时预付款2180 万（同比+173%），我们认为公司在手订单饱满，为公司业绩增长提供了强有力的支撑。

    而随着军用下一代通信的研发及部署，推动装备需求向多平台、多任务、多单元、多场景升级换代，同时铁路向5G专网演进，我们认为公司下游有望保持高景气。

    高强度高比例研发投入夯实技术优势，加大费用管控提升经营效率。2018-2020 年，公司研发费用率分别为24.74%、22.11%、21.44%，研发投入比例始终保持高位，为公司的技术领先与创新提供了持续的动力，2019 年在多个军种的科研竞标中多个研发项目均取得了第一名，2020 年在微波散射通信、短波通信、数据链、大数据应用等领域均有新项目通过竞标取得研制资格，助力公司业务领域不断拓宽、加深。而整体费用端公司加大管控力度，2018-2020 年费用率连年降低，净利率实现从13.84%显著提升至19.4%。同时，公司加大回款、尤其是高账龄回款力度，2020年对于以往应收账款回款比例同比显著提升10.71pct 达到68%，因此，2020 年公司经营性现金流净额同比大幅提升263.35%，现金流情况向好。

    盈利预测与投资建议。公司作为全军种覆盖军用专网通信龙头，我们认为随着混改深化将继续推进经营效率不断提升，同时，在“十四五”规划和国铁集团《纲要》推动下，公司将受益军、民用业务发展双轮驱动。因此，我们预计公司2021-2023 年实现营收36.03、46.72、59.25 亿元，归母净利润7.26、9.90、13.63 亿元，对应EPS 为0.94、1.28、1.77 元。参考可比公司估值，考虑公司作为军用无线通信领域龙头厂商，给予2021 年PE 估值55-65x，对应合理价值区间为51.69 元-61.09 元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。

    风险提示。军用业务下游需求不及预期；轨道交通下一代通信网络推进不及预期。