福莱特(601865)2020年报点评：光伏玻璃毛利新高 产能扩张再加码夯实龙头地位

事件：

    公司发布年报，2020 年实现营业收入62.6 亿元，同比增长30.24%，实现归母净利润16.29 亿元，同比增长127.09%。其中2020Q4 实现营收22.44 亿元，同比增长57.33%，归母净利润8.17 亿元，同比增长289.59%，环比增长132.83%。

    投资摘要：

    毛利率创新高，光伏玻璃量价齐升。2020 年公司总体业务毛利率46.54%，同比提升15 pct，Q4 毛利率 58.51%，同比提升23.7 pct，环比提升15.8 pct。

    其中光伏玻璃业务2020 年实现营业收入52.26 亿元，同比增长39.44%，毛利率49.4%，同比提升16.5 pct，占整体营收比例83.5%，同比提升5.5 pct，同期光伏玻璃销量1.85 亿平，同比增长19.2%。售价方面：1）2020H2 光伏装机需求旺盛，光伏玻璃供应紧张是单位定价增加的主要原因，光伏玻璃价格自8 月起持续上涨，12 月价格已达到历史高点，3.2mm 市场均价43 元/平，涨幅79.2%，2.0mm 均价35 元/平），涨幅达59.1%；2）组件双面率2020 年大幅提高，2.0mm 渗透率提升，光伏玻璃薄片化会进一步提高单吨定价，提升整体盈利水平。近期光伏玻璃价格回调，相对2020Q4 高点降幅15%，但龙头仍能凭借领先行业的成本控制能力，保持较高盈利水平。

    规划未来产能快速扩张，稳固行业领先地位。公司是全球第二大光伏玻璃生产商，市占率约20%。截至报告期末，公司光伏玻璃原片产能6,400 t/d，随着2021 年2 月安徽、越南两座窑炉同步点火，3 月30 日发布公告规划再建6 座1,200 t/d 原片窑炉，公司目前已建成原片产能8,400 t/d，在建及规划中产能16,800 t/d，预计2021、2022 年底产能将分别达到12,200 t/d、18,200 t/d，继续夯实龙头优势。此外公司看好双面双玻市场的长足发展，公司规划于浙江省建设4,200 万平方光伏背板玻璃项目，快速抢占光伏背板玻璃市场。

    碳中和目标下光伏装机需求持续高涨，光伏玻璃稳定出货。2020 年完成光伏装机48.2GW，30·60 碳达峰碳中和的长期目标指引下，预计“十四五”期间年均光伏装机将达80GW，2021 年约60GW，装机量同比增长25%。竞、平价时代双面组件市场认可度提高，2020 年组件双面率约30%，同比提升16pct，预计2025 年达到 60%以上，在光伏行业Beta 增长的基础上，双面率提升提供了Alpha 增量，共同助推光伏玻璃需求量大幅提升。

    光伏玻璃经验技术壁垒高，公司龙头地位稳固。光伏玻璃行业在成本控制、价格与供应等方面存在典型的规模效应：1）光伏玻璃原片产线建设周期较长、初始投资额较高，因此产能规模扩张较慢。2）光伏玻璃认证周期长，客户关系长期稳定。3）玻璃生产的连续性很强、技术壁垒高，头部厂商通过深厚的经验积累，在竞争中具备成本和产品质量优势，强者恒强。光伏玻璃下游客户主要有隆基股份、晶科能源、韩华集团、东方日升等海内外优质组件厂商，为产能稳定放量提供保障。

    投资策略：光伏装机规模高增+双面率持续提升保障光伏玻璃需求旺盛，福莱特作为光伏玻璃领域龙头企业，市占率稳居前二，领先行业的优质产能扩张，提升长期竞争力。我们预计公司2021~2023 年的营业收入分别为106.8 亿元、140.2 亿元和188.2 亿元，归属于上市公司股东净利润分别为26.7 亿元、30.6亿元和35.8 亿元，每股收益分别为1.25 元、1.42 元和1.67 元，对应PE 分别为 22.3、19.5、16.7 倍。给予“买入”评级。

    风险提示：光伏装机不及预期、产线建设进度不及预期、原材料价格波动、光伏产业链其他环节产品价格波动