工商银行(601398):业绩增速转正 第一个人金融银行战略深化

类别:公司 机构:华西证券股份有限公司 研究员:刘志平/李晴阳 日期:2021-03-30

事件概述

    工商银行披露年报, 2020 年实现营业收入8826.65 亿元(+3.18%,YoY),营业利润3913.82 亿元(+0.21%,YoY),归母净利润3159.06 亿元(+1.18%,YoY)。年末总资产33.35 万亿元(+10.75%,YoY),存款25.13 万亿元(+9.39%,YoY),贷款18.62万亿元(+11.11%,YoY)。净息差2.15%(-15bp,YoY);不良贷款率1.58%(+3bp,QoQ),拨备覆盖率180.68%(-9.51pct,QoQ),拨贷比2.85%(-0.09pct,QoQ);资本充足率16.88%(+0.41pct,QoQ);年化ROE11.95%(-1.10pct,YoY)。拟每股派现0.266 元,合计派现948.04 亿元,分红比例30.9%。

    分析判断:

    业绩:核心盈利稳健、年末减值计提放缓下,Q4 利润增44%贡献全年业绩增速转正

    工行2020 年全年实现营收8827 亿元,同比增速3.18%,较前三季度的2.9%进一步提升,核心盈利趋于稳健。四季度放缓减值计提节奏下( 前三季度信用减值损失近1800 亿元,同比多提30.5%,Q4 单季同比少提44.3%,全年仍多提13.2%),归母净利增速由前三季度的-9.2%转正为1.2%,Q4 单季高达44.2%,大行疫情期间作为让利主体,加大不良处置和减值计提下中报为全年业绩低点,未来政策压力缓解下利润释放将回归常态。

    信用卡分期手续费收支重分类至利息收入和其他业务成本影响:

    1)手续费收入中银行卡贡献占比一次性调降,规模上2019 年原为470.54 亿元( 占比27.4% ), 调为217.64 亿元( 占比14.9%)。2)零售贷款日均规模相应调增3830 亿元,对应收益率6.6%,零售贷款收益率由4.59%调至4.72%,一次性抬高13BP。

    量价:普惠小微贷款快速上量,存款活期率再提升资产:2020 年总资产增速10.75%创2013 年来新高,贷款增幅11.1%,也为2015 年来新高,全年新增1.86 万亿同比2019 年多增39%。投向上,受疫情和相关信贷政策影响,净增量61.6%投向对公,但单季零售贷款投放呈前低后高趋势。具体看,对公贷款的62%投向大基建,零售贷款八成以上投向按揭,大行资产配置偏好稳健,消费贷+信用卡投放比例压降、经营贷比例提升。

    负债:存款全年增幅9.4%,较2019 年进一步提升2.1pct,占总负债比例保持82.6%高位。全年增量存款的73.8%来自活期,结构优化下活期存款占比提升拉低负债成本。

    息差:2020 年公司净息差2.15%,可比同口径2018 和2019 年分别为2.36%、2.3%。信用卡分期纳入一次性抬高息差。受益于负债端高存款占比,以及流动性边际收紧带来的资产定价回升,叠加高息零售资产的投放,工行息差有望进一步企稳。

    质量:不良认定更趋严格,先行指标全面改善

    2020 年末不良贷款率1.58%,同环比分别提升15BP 和3BP,公司类贷款不良抬升下账面不良率抬头,但不良和逾期双降、先行指标向好,且逾期90+/不良贷款的偏离度仅57.3%,逾期贷款规模首次降至不良贷款以下,判断不良抬升更多是认定趋严后的不良下迁,表内资产质量实则向好。

    战略:第一个人金融银行战略深化,零售业务利润贡献度超对公

    继工行正式提出打造“第一个人金融银行”战略,2020 年客户覆盖面和贡献度持续提升。个人客户达6.8 亿户,高基数下仍同比增加超3000 万户;个人手机银行客户数4.16 亿户,总量、增量、月均动户数均位列同业第一;2020 年银行卡累计发卡11.27亿张,同比增幅5%,在高基数的基础上仍保持良好的扩张势头。

    结构上,高净值客户覆盖面进一步提升,2020 年户均资产800 万及以上的个人客户达到10.2 万户,同比增速12.8%,管理资产规模1.8 万亿元,同比增速15.4%,均较2019 年进一步提速,户均规模在1700 万元以上。

    投资建议

    2021-2023 年,我们主要假设:1)公司息差整体表现稳健,负债成本优势显著,利率上行周期预计净息差将企稳回升;2)2021 年总资产规模整体保持9.3%左右的增速;3)信用成本率已下行至1%以下,不良持续出清的基础上,拨备计提压力不大,但目前拨覆率在上市银行中处于中低水平,预计后续若加强计提,信用成本将略有提升。

    基于上述假设,我们预计2021-2023 年公司的营业收入分别为9250.35 亿元、10028.75 亿元、10887.05 亿元, 同比增长4.8%、8.4%、8.6%;归母净利润分别为3254.89 亿元、3419.56亿元、3646.35 亿元,同比增长3.0%、5.1%、6.6%。公司目前股价对应2021-2023 年PB 仅0.66、0.61、0.57 倍,估值低于可比同业,考虑到公司整体基本面稳健,保持持续稳定的分红率,零售战略和金融科技加持,首次覆盖我们给予公司“增持”评级。

    风险提示

    1) 经济未来恢复不及预期,信用成本继续大幅提升的风险;2) 公司经营层面的重大风险等。