天润工业(002283)：高景气支撑弹性 强品类拓展成长

　　2020 年业绩符合我们预期

    　　公司公布2020 年业绩：2020 年收入44.3 亿元，同比+22.9%；归母净利润5.1 亿元，同比+43.6%；扣非净利润4.9 亿元，同比+43.4%。

    　　对应4Q20 收入12 亿元，同比+21.8%；归母净利润1.7 亿元，同比+66.9%；扣非净利润1.6 亿元，同比+69.9%。符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　核心业务增速较高，贡献全年主要业绩增量，新业务进入量产阶段。公司中重型、轻型发动机曲轴市场占有率分别达到60%/30%，2020 年重型、轻型发动机曲轴分别实现营业收入21.38 亿元、4.88亿元，同比+26.66%/11.07%。新业务空气悬架进入量产阶段，2020年公司完成了底盘悬架核心零部件生产建设，并实现营业收入5,766.85 万元。我们认为，受国三车淘汰、支线治超趋严及基建、物流投资增加等因素拉动，2021 年重卡销量仍有支撑，另外，轻卡行业治超趋严降低单车运力，我们预计轻卡销量有望迎来边际增量，公司核心产品产销有望保持增长。

    　　产能利用率提升，叠加公司坚持降本增效经营战略，4Q20 盈利能力创近十年来历史新高。受会计准则调整影响，4Q20 毛利率出现下滑。2020 年毛利率为24.87%,同比-1.36ppt,4Q20 毛利率为23.70%,环比-0.50ppt,同比-3.50ppt。全年毛利率下滑主要原因是2020 年度原计入销售费用的运输费用在4Q20 计入生产成本，拖累毛利率。1-4Q20 归母净利率为9.6%/10.8%/11.1%/13.9%，净利率逐季改善，4Q20 净利率达到近十年来历史新高。我们认为，公司绑定下游核心客户，产能利用率提升带来超额利润弹性。

    　　1Q21 重卡产销两旺，公司一季度业绩仍有支撑，长期来看，公司积极拓展空气悬架业务，有望带来新的业绩增长点。根据公司公布的一季度业绩预告，1Q21 归母净利润1.58 亿元–1.85 亿元，同比+80%-110%。在新业务的布局上，公司和下游核心客户同步研发工程机械橡胶悬架、驾驶室空气弹簧悬架减震器、乘用车空气悬架系统等多种产品，4Q20 研发费用率达7.1%，环比+3.71ppt。我们认为，公司开发空气悬架新业务具备先发优势，并且有望通过关键结构件的自制获得更高的盈利能力，长期有望带来公司业绩新的增长点。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2021 年和2022 年盈利预测不变。当前股价对应2021/2022年12.8 倍/10.6 倍市盈率。维持跑赢行业评级和8.45 元目标价，对应15.8 倍2021 年市盈率和13.0 倍2022 年市盈率，较当前股价有22.8%的上行空间。

    　　风险

    　　新业务拓展不及预期。