北大荒(600598)：当季费用支出拖累业绩 主业稳健增长

2020 年归母净利润同比+16.66%，低于我们预期北大荒公布2020 年业绩：2020 年收入同比+4.16%至32.41 亿元，归母净利同比16.66%至9.90 亿元；4Q20 营业收入同比+5.63%至7.20 亿元，归母净利同比+61.35%至-0.48 亿元。业绩增长源于公司土地承包主业稳定，且工业业务减亏。但4Q20 公司利润亏损，低于我们预期，主因公司农场的基础设施受到台风、洪涝影响，导致公司对此的维修、维护费用支出较多，同时也产生资产减值损失-0.32 亿元、营业外支出0.93 亿元。

    1）2020 年公司土地承包业务收入同比+0.43%至26.87 亿元。

    2）2020 年公司工业及经贸业务整体减亏，其中，工业业务的利润总额同比减亏3,016 万元，主因分公司固定资产处置收益增加，以及管理费用、资产减值损失等减少；经贸业务利润总额同比增加792 万元，主因子公司的应收拆迁保证金坏账准备转回；房地产业务因历史年度销售的回迁房分摊成本至2020 年，对应利润总额同比增亏782 万元。

    发展趋势

    受益于粮价上涨，土地承包主业有望稳健增长：1）政策导向上，本年政府工作报告指出，要适度提高稻谷、小麦最低收购价，近期小麦、籼稻的2021 年收购价均上调20 元/吨，据此我们判断本年口粮现货价格稳中向上。同时，考虑玉米饲用需求旺盛，我们预计本年玉米库存持续消化，并支撑玉米价格向上。2）公司经营上，考虑公司主业为土地承包业务，我们认为粮价上涨利于种植收益改善，这有望推动公司土地租金上涨、盈利能力提高。

    剥离减亏推进，利于公司盈利能力改善：公司工业及经贸业务基本停产，公司旗下浩良河化肥、龙垦麦芽、北大荒纸业等主要出租资产、清理存货等，近年来逐步减亏。向前看，随工业、经贸等业务逐步剥离，我们认为公司业务结构有望优化，这将推动公司盈利能力改善。

    土地改革深化，看好公司长期发展：近年来土地改革不断深化，结合近期“两会”、中央一号文件中的相关政策，我们认为土地承包关系的长期稳定，有助于耕种效率提升及耕地价值重估。公司依托大量耕地资源，及现代化基础设施，有望从中受益，并向农地运营商和服务商发展。

    盈利预测与估值

    当前股价对应2021/22 年28/27 倍P/E。考虑公司为防御自然灾害，加大基础设施维护力度，对应费用支出增加，我们下调2021 年归母净利预测25.6%至10.22 亿元，并引入2022 年预测10.54 亿元。

    下调目标价20%至18.5 元，对应2021/22 年32/31 倍P/E，16%向上空间。维持跑赢行业评级。

    风险

    资产减值风险；自然灾害风险；各项改革进度低于预期。