金龙鱼(300999)首次覆盖报告：产业链优势不断强化的千亿粮油巨头

稳健增长的粮油界龙头。公司国内最大的农产品和食品加工企业之一，主营业务涵盖厨房食品、饲料原料及油脂科技产品的研发、生产与销售。自公司1991 年推出第一瓶金龙鱼小包装油以来，历经30 余年已成为国内包装食用油、包装大米、包装面粉份额第一的粮油龙头企业。公司收入端增速平稳，2007-2020 年公司营业收入年均复合增长率为10% 达到1949 亿元。

    粮油行业市场容量相对稳定，结构升级创造新增量。1）食用油： 2012/13年度-2019/20 年度国内食用油消费量年均复合率达2.6%，包装油增速（2005-2019 年CAGR 为8.82%）高于食用油整体增速。我们认为未来小包装化比例提升、行业集中度提升以及品牌化趋势演变愈加明显。2）米面：

    米面作为主食消费，预计消费量相对稳定。近几年随着消费升级以及消费者食品安全意识的提升，包装米、面占比及集中度正逐渐提升，具备品牌、渠道优势的企业份额持续提升。

    创新驱动，产品+渠道+采购铸造核心竞争力。1）产品：公司是全国最大粮油生产商，目前已经形成了覆盖高端、中端、 大众的综合品牌矩阵，在各细分市场均保持领先的市场地位。且公司不断扩宽产品品类，调味品业务布局加速推进，长期来看调味品有望沿袭公司大米、面粉成功发展路径；2）渠道：公司渠道护城河深厚，在全国范围内建立了多元化、全渠道销售网络。

    各个渠道互为支撑、共享资源、协同发展，从而提升产品销售与市场开拓能力。3）采购：公司背靠丰益国际和ADM，原材料供应有保障。且经过多年的发展，公司已经建立了一个战略性、高效的生产网络，同时通过建设大型综合企业群的方式实现效率最大化和规模经济。

    盈利预测及投资评级。预计公司21-23 年归母净利润分别为72.7/88.8/103.2亿元，EPS 为1.34/1.64/1.90 元，对应PE 为58.3 X /47.7X/41.0X。我们认为公司作为粮油行业龙头，在产品、品牌、渠道等方面均具有明显优势，给予公司21 年63 倍估值，目标价格84.4 元。首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、下游需求波动风险、供应商集中度较高风险、套期保值风险。