建设银行(601939)：各项指标平稳运行 存款优势进一步凸显
事件：
2021 年3 月26 日，建设银行发布2020 年年报，营业收入为7558.58 亿，YoY+7.12%，归母净利润为2710.5 亿，YoY+1.62%。不良贷款率1.56%，较上年末提升0.14pct。拨备覆盖率213.59%，较上年末下降14.10pct。
点评：
净利润增速转正，营收增速向上。2020 年1Q、1-2Q、1-3Q 和1-4Q 营收累计同比增速分别为11.94%、7.65%、5.89%和7.12%，归母净利润累计同比增速分别为5.12%、-10.74%、-8.66%和1.62%，盈利能力进一步改善。其中，4Q 营收、归母净利润单季同比增速为11.10%和57.57%，较3Q 大幅提升。从盈利贡献看：
一是受益于拨备计提力度减弱的贡献，4Q 拨备计提281.7 亿，环比、同比分别下降220.3 和251.6 亿，降幅分别为43.9 和41.18%。
二是信贷结构调整和息差改善助力净利息收入回暖。2020 年1-4Q 净利息收入累计同比增速为7.23%，较1-3Q 提升0.34pct，其中4Q 净利息收入同比增长8.63%，增速环比提升1.5 pct。1-4Q 息差为2.19%，环比提升0.06pct，主要与公司适度加大了零售贷款投放有关，1-4Q 个贷占比环比提升0.62pct 至43.66%，生息资产收益率环比提升0.12pct 至3.64%。同时，尽管市场利率中枢上行，但得益于较好的存款增长基础，1-4Q 累计计息负债成本率环比持平于1.73%。
三是非息收入增长有所下滑。4Q 单季净非息收入同比增速为-13.4%，环比下滑12.77pct，带动非息收入全年增速为-1.3%，较1-3Q 下行0.76pct。非息收入下行主要是受到银行卡手续费收入放缓影响，但得益于部分子公司保险业务规模增长较快所带动，4Q 净其他非息收入同比增速较3Q 改善21.92pct，其他非息收入4Q 环比提升20 亿至61.3 亿。
资产分类更为审慎，拨备覆盖率边际略降。2020 年不良贷款率为1.56%，较1-3Q提升0.03 pct，（关注+不良）贷款率占比为4.51%，较上半年提升0.02 pct，基本保持稳定。受疫情影响，20 年不良生成率有所提升，1-4Q 不良成成率为0.95%，较2019 年提升0.26pct，但较上半年下降0.03pct。不良偏离度（逾期90 天以上贷款/不良贷款）为49.06%，较上半年下降3.18pct，显示资产分类更为审慎。2020年末拨备覆盖率为213.59%，较前三季度下降3.92 pct。拨贷比为3.33%，较前三季度下滑0.01pct。
零售贷款发力，存款基础较好。20 年全年贷款增速11.73%，较上半年提升2.11pct，其中零售贷款下半年发力较为明显，1-4Q 增幅11.58%，较1-2Q 提升1.59pct。尽管受结构性存款压降影响，但公司一般存款依然保持较好增长态势，2020 年末一般存款占比为83.32%，季度环比略有下滑，但较2019 年年末提升1.13pct。同时，为了有效匹配资产投放，市场类负债有所增长，且主要以同业存放为主，2020 年末同业负债占比为12.83%环比提升0.95pct，但较2019 年年末下降0.11pct。
资本充足率环比趋于改善。2020 年公司持续推动资本补充工作，完成20 亿美元境外二级资本债券和650 亿境内人民币资本债券发行。20 年末资本充足率为17.06%，较三季度末提升0.18pct，但较2019 年下降0.46pct。其中，核心一级资本充足率为13.62%，环比提升0.47pct，较2019 年下滑0.26pct，主要由于全年贷款及债券投资同比多增，带动风险加权资产快速增长，以及盈利能力下滑导致资本内生积累速度放缓所致。整体来看，随着风险资产扩张速度回归均衡以及盈利能力的恢复，公司内生资本补充能力趋于改善。在2020 年G-SIBs 名单中，建设银行由第一组升至第二组，与中国银行、中国工商银行等中国金融机构一起被赋予1.5%的附加资本要求。同时，公司也将面临TLAC 监管要求，在2025 年和2028 年TLAC 需分别达到20%和22%，未来资本补充需求依然较大。
盈利预测、估值与评级。建设银行管理优秀，创新能力强，各项指标较好地经受住了疫情的考验。同时，近年来持续加大科技投入，竞争力不断增强，公司估值低廉，能够维持相对较高的ROE 水平。随着2021 年宏观经济的进一步恢复，贷款端定价有进一步上行空间，同时公司拥有较好的零售存款基础（四大行中零售存款占比仅次于农业银行，但活期存款占比最高），也将使其在广谱利率上行时期，能够维持相对稳定的计息负债成本率，但考虑到公司按揭贷款占比偏高，今年年初重定价后可能会对息差造成一定影响，后续仍具备稳定运行基础。综合来看，我们上调公司2021-22 年EPS 预测为1.16/1.22 元，较上一期预测分别上调1.32%和0.47%，新增2023 年EPS 预测为1.29 元，对应PE 估值为6.24/5.93/5.59 倍，PB 估值为0.7/0.64/0.59 倍，维持“买入”评级。
风险提示：政策过度收紧冲击实体经济，信用风险压力加大
