工商银行(601398)2020年年报点评:不良持续出清 资产配置均衡

类别:公司 机构:兴业证券股份有限公司 研究员:傅慧芳/陈绍兴/李英 日期:2021-03-29

  工商银行工商银行公布 2020 年年报,全年实现营业收入 8827 亿元,同比增长 3.2%,归属于母公司净利润 3159 亿元,同比增长 1.2%,EPS0.86 元。

      公司 Q4 经营继续改善、拨备释放平滑全年利润至正区间。公司全年营收/PPoP/利润增速分别为 3.2%/4.3%/1.2%。其中 Q4 单季度的资产及信用减值损失同比增长-44%,最终拉动单季度利润增速从 Q3 的-4.3%跳升至44%。公司利润增长的主要驱动因素来自生息资产+11.1%、以及成本收入比较去年同期下行 1pct。

      资产负债表维持积极扩表(YoY 11.1%),信贷资源投向相对均衡。负债端方面,随着 4 季度流动性的意外走强,存款对于新增负债的贡献由 Q3 的82.6%下降至 75.5%。定价方面,公司期末 NIM2.15%,环比小幅提升 1bps至-15bps。其中信用卡分期对 2019 息差读数的影响为+6bps(2.24 v.s 2.30)。

      其中资产端单季度之间由于受到一次性调表影响无法进一步分析,有待2021 年各季度报告回溯基期。考虑到公司过去两年 NIM 均前高后低,预计公司 2021 年息差存在环比继续改善的基础。财富管理相关手续费增长积极,分期收入占卡中收比例或超过 50%。其中代理业务由于年内权益市场积极表现而快速增长,结算清算及托管增长也相对较快。

      不良认定趋严,名义不良率环比+3bps 至 1.58%,拨备小幅释放,拨备覆盖率下行。公司本期 TTM 不良生成率从上个季度的 1%降低致至 0.97%。

      公司关注类贷款(-50bps)、90D 逾期/贷款(57.2%)等指标均显示不良确认在继续加严。整体而言,公司资产质量保持稳健,后续需进一步确认对公不良拐点,并观察表外业务回表或计提情况。

      资本方面,期末资本充足率和核心一级资本充足率分别为 16.88%和13.18%,处于可比同业的较高水平。中期可关注资本内生平衡的情况。

      盈利预测与评级:我们小幅调整公司 2021、2022 年 EPS 至 0.93 元、0.99元,预计 2021 年底每股净资产为 8.41 元,以 2021.3.25 收盘价计算,对应 2021/2022 年底的 PE 为 6.2x/5.8x,对应 2021 年底的 PB 为 0.64 倍。公司作为国内最大的商业银行,综合金融能力优秀,近几年负债端优势逐渐形成,拨备短板亦充分补足,目前进一步严格不良确认为后续资产质量控制提供了坚实基础。若今年负债相对紧张,工商银行具备较强的抗负债端压力的能力。目前估值水平安全边际较高,维持对公司的审慎增持评级,关注公司 ROE/分红/资本及规模增长的中期平衡性。

      风险提示:信贷供需弱化,不良超预期恶化