工商银行(601398):资产质量指标全面向好 助力新三年启航

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:杨荣/陈翔 日期:2021-03-29

  事件

      3 月26 日,工行披露2020 年报。2020 年实现营业收入8827亿元,同比增长3.2%;实现归母净利润3159 亿元,同比增长1.2%。

      4Q20 不良率1.58%,季度环比上升3bps;4Q20 拨备覆盖率180.7%,季度环比减少9.5pct。业绩与资产质量符合预期。

      简评

      1.表观不良环比提升,实质资产质量全面改善向好4Q20 工行不良率为1.58%,同比上升15bps,环比上升3bps,增速较前2 季度放缓,2Q20/3Q20 环比增速为7bps/5bps。不良贷款余额为2940 亿元,环比增加3.0%。加回核销后不良生成率高位回落,从3Q20 的115bps 降至56bps,较上年同期下降11bps。虽然不良率环比回升,但工行不良认定标准更加严格审慎,年末90 天以上逾期占不良贷款比重降至57.3%,达到历史最低水平。此外,年末逾期率同比下降16bps 至1.44%,前瞻性指标关注类占比下降50bps至1.43%,各项资产质量指标向好,潜在风险在出清。

      2020 年工行核销1203 亿不良贷款,同比增长23.2%,处置力度明显加强。工行同时通过ABS 加快不良贷款处置,全年8 单不良贷款ABS 落成,合计规模54 亿元。全年计提减值损失2027 亿元,同比增长13.2%,其中贷款减值损失1718 亿元,同比增长6.0%,非信贷减值损失308 亿元,同比大幅增长83.0%,预期表外不良资产回表导致大幅增长。4Q20 拨备覆盖率为180.7%,环比下降9.5pct。

      预计在已大幅提高不良资产认定标准及加强不良处置的背景下,21年工行的资产质量继续向好,有利拨备覆盖率回升和业绩释放。

      2.息收端存贷压力致净息差缩窄,非息端理财业务快速增长2020 年工行实现利息净收入6468 亿元,同比增长2.3%。投放规模来看,年末贷款余额同比增长11.1%,较上年末增速提高2.4pct,全年信贷投放明显加快。从净息差来看,2020 年工行净息差为2.15%,同比下降15bps。资产端来看,全年生息资产收益率为3.64%,同比下降24bps。贷款利率受LPR 下调及向实体让利影响,同比下降24bps 至4.26%,其中对公贷款利率降幅较大,同比下降25bps,而零售贷款利率同比提高5bps,部分减轻对公贷款利率下行压力。

      债券投资、同业资产收益率同比下降23bps、110bps,但从2H20 数据来看,同业资产收益率出现同比回升。负债端来看,全年付息负债成本率为1.67%,同比下行9bps。其中存款利率为1.61%,同比上升2bps,具体公司存款及零售存款分别同比上升1bp 和9bps;同业负债及应付债券利率均同比下降63bps。综合来看,资产端贷款利率下行压力较大,并且负债端存款成本刚性年内上浮,净息差整体承压。

      2020 年工行实现非息收入2359 亿元,同比增长5.7%。手续费及佣金净收入为1312 亿元,同比微增0.5%,但财富管理相关收入增长亮眼,其中个人理财及私行业务收入同比增长8.4%,对公理财同比增长10.9%,主要是代理个人基金业务、个人理财销售及投资管理费收入增加及对公理财产品销量增加。其他非息收益为1047 亿元,同比增长13.0%,其中投资收益大幅增长215.4%至300 亿元,主要是保本理财产品到期兑付客户金额减少。

      3.对公中长期贷款投放加大,活期存款增速占比双升贷款结构方面,2020 年工行信贷投放资源向对公倾斜,对公贷款结构优化。年末贷款合计同比增长11.1%,其中公司贷款余额同比增长11.5%,对比上年增速为(+5.7%)显著提高,公司贷款占整体贷款比重提升0.2pct至59.6%。其中公司贷款增长主要由中长期公司贷款拉动,同比增长12.8%,占公司贷款提高0.9pct。年末零售贷款余额同比11.5%,增速较上年减缓1.8pct,占比略升0.1pct 至38.2%。其中住房按揭贷款/消费贷款/经营性贷款/信用卡同比增长10.9%/-5.1%/50.8%/0.5%,全年普惠经营性贷款支持力度加大,消费类贷款投放减少。

      存款结构方面,2020 年工行加大低成本活期存款比重减缓息差压力。年末整体存款余额同比增长9.3%,其中活期存款余额同比增长14.4%,占比较上年末提升2.2pct 至50.9%,公司及零售活期存款双双录得较快增长,分别同比增长10.7%和20.1%;定期存款同比增长4.4%,占比下降2.3%至48.1%。

      4、深化“打造第一个人金融银行”战略,零售业务数据同业领先2020 年工行零售金融业务收入及税前利润贡献进一步提升。具体零售收入占比提升0.2pct 至42.3%,税前利润占比提升0.8pct 至44.5%,为三项业务中贡献最高。年末个人金融资产余额达16 万亿元,其中个人存款达11.7 万亿元,同比增长11.3%,占总存款比重提升0.8pct 至46.4%,零售优势巩固。个人客户达6.8 亿户,个人手机银行客户突破4.16 亿户,月活突破1 亿户,保持同业领先地位。

      5.投资建议与盈利预测

      全年工行资产质量全面改善,各项资产质量指标向好,4Q20 不良生成率、逾期率、关注类占比环比下降,不良认定创历年最严水平,因此表观不良率环比提升,但4Q20 增势趋缓。2020 年工行净息差缩窄15bps,尤其资产端利率下行压力较大,但管理层提到4Q20 开始单季收益率降幅下降企稳,同时负债端存款结构明显优化,低成本的零售活期存款增速及占比提升,预期今年净息差水平整体企稳,下行压力减轻。2021 年新行长廖林履新将带领工行在新三年计划再起航,预期今年在资产质量大幅改善下,工行持续发挥零售优势,业绩增长修复可期。

      我们预计工行2021/2022 年营业收入同比增长9.3%/10.7%,净利润同比增长5.1%/6.5%。2021/2022 年的EPS为0.92/0.98 元,BVPS 为8.34/9.33 元。当前股价对应2021 年的PB 仅为0.64x,我们认为银行板块估值修复进行中,大行估值有望修复到0.9 倍21 年PB,维持“增持”评级,上调目标价至7.5 元。

      6.风险提示

      公司主要面临以下风险:(1)企业不良滞后暴露,可能带来资产质量的恶化,不良率上升;(2)利率并轨持续推进下,行业净息差可能会收窄;(3)金融脱媒加剧,存款市场竞争压力加大,负债成本可能会上升。