上汽集团(600104)：汽车销售和盈利前景2021有望改善

　　2020 产销下滑；2021 年有望逐步改善

    　　上汽集团 3 月 25 日发布 2020 年报：全年新车销售 560 万辆（同比-10%），总营业收入 7,421 亿元（同比-12%），归母净利润 204 亿元（同比-20%），业绩略高于华泰预测（200 亿元）和公司此前的业绩预告（200 亿元）。展望 2021，上汽集团自主品牌以及主要合资企业在新能源汽车、高端品牌方面持续发力，叠加汽车市场需求总体复苏，我们认为上汽集团有望从 2021年开始恢复稳健的收入和归母净利润增长。我们预计公司 2021-2023 年EPS 分别为 1.99/2.35/2.55 元，维持“买入”评级，目标价 29.80 元。

    　　投资收益下降和资产减值等因素影响 4Q 利润表现上汽集团 2020 年新车总销量 560 万辆（同比-10%）。分季度来看，新车销量1-4 季度同比增速分别为-56%、-2%、+6%、+9%，总体而言呈逐步恢复趋势。归母净利润 1-4 季度分别为 11.2、72.7、82.5、37.8 亿元，同比增速分别为-86%、+32%、+17%、-21%。来自于联营与合营企业的投资收益同比下滑以及资产减值金额扩大，是导致 4Q20 归母净利润同比下滑的主要原因。

    　　电动化、高端化发展迅速

    　　展望 2021，我们认为上汽集团将迎来新的发展机遇。整体市场需求有望改善，上汽集团预计 2021 年乘用车年市场总需求为 2,150 万辆，同比增长 7%。

    　　公司 2021 年产销量目标为 617 万辆，同比增长 10%。上汽集团整体在电动化、高端化领域发展迅速：上汽自主品牌 1 月份发布“智己”品牌以及两款高端纯电动新车；上汽大众基于 MEB 纯电动平台的新车 ID4 一季度上市销售；高端品牌方面，上汽奥迪产品上市准备工作稳步推进中，上汽通用凯迪拉克品牌有望继续享受汽车市场消费升级的趋势。

    　　2021-2023 年有望恢复增长趋势，维持“买入”评级考虑到汽车需求复苏以及上汽集团在电动化、高端化方面的努力，公司产销和归母净利润有望在 2021 年恢复增长态势。由于目前全球汽车芯片供应紧张，公司上游零配件可能存在短期供应短缺的风险，从谨慎的角度出发，我们稍下调公司盈利预测，预计 2021-2022 年归母净利润为 232、274 亿元（下调 10%、15%），预计 2023 年归母净利润为 297 亿元。可比公司 2021 年平均估值为 18.5xPE（Wind 一致预期），考虑到上汽集团产销规模大盈利弹性略弱，给予公司 2021 年 15xPE 估值（前值 17x），对应目标价 29.80 元（前值 37.74 元）。

    　　风险提示：宏观经济放缓导致汽车市场需求不及预期；上游零配件供应短缺影响公司汽车产量；利润率不及预期。